1、高速公路行业基本情况

1.1、高速公路发展历史

我国自 1988 年x条高速公路通车以来，高速公路行业经历了高速发展期（1988 年–2000 年）、稳健成长期（2001 年–2012 年），到如今的成熟平稳期（2013 年至 今）。目前中国高速公路虽新增里程增速下降，但新增里程绝对值依然相对较高， 主要是中西部地区骨干网的建设以及东部地区路网连接线的完善。2022 年新增里 程 8200 公里。 截至 2022 年末，我国已建成高速公路 17.73 万公里，其中XXX高速公路里程 11.99 万公里。2021 年《XXX综合立体交通网规划纲要》指出，到 2035 年要建成XXX高 速公路网 16 万公里左右，普通国道网 30 万公里左右。目前已完成国高网建设的 任务的 75%，未来XXX高速公路建设步伐将放缓。

1.2、高速公路行业盈利模式

收入端：主要为通行费收入，基本由量驱动

通行费=∑车流量*费率（按车型）*行驶里程

高速公路企业的收入主要为高速公路的通行费收入，核心构成要素为：车流量、 费率、行驶里程。2020 年交通部修订《收费公路车辆通行费车型分类》，高速公路 收费从以前的客车车型收费、货车计重收费，变为目前的客货车均按车型（轴数） 收费。 高速公路费率由地方x自行定价，高速公路企业影响作用有限。经营性高速公 路收费标准变动需要由交通厅和物价局批准，x还贷公路则还需要加上财政厅 的批准。由于高速公路收费政策涉及民生问题，近两年XXX大力倡导降低物流成 本，高速公路很少有提价，反而减价让利，如多数省份相继推出 ETC 打折等优惠 方式、2020 年新冠疫情防控期间全国收费公路免收 79 天车辆通行费，2022 年第 四季度收费公路货车通行费减免 10%。仅有改扩建完成后的部分项目由于通行质 量提升有提价案例。

高速公路行业涉及民生，基本没有提价预期；但目前省交投负债率水平高，未 来高速降费可能性较小。一方面，由于高速公路收费政策涉及民生问题，基本没 有提价预期，但另一方面，全国范围路网基本由省交投运营，随着过去路网规 模的不断扩张，叠加高速建设成本的逐渐增长，许多省交投负债高企，很多交 投负债率已经超过 70%。此外，从收费公路支出项目看，2020-2021 年省交投偿 还债务本金、偿还债务利息的支出规模均超万亿，占总支出的比例在 80%以上， 且收支平衡结果维持高位亏损。为了保障省交投维持健康的偿债能力，未来高 速降费可能性很小。

 

 

在价格没有提升预期的情况下，通行费收入的增长主要由车流量驱动，而车流量 主要受路产质量及宏观经济影响。路产质量体现的是不同高速公路之间的个体差 异，包括区位条件和改扩建情况两个层面，主干路线车流量会更好，改扩建完成 对车流量也有显著的提升作用。宏观经济因素体现的是行业层面的共有因素，由 于高速公路客货运与生产生活密切相关，因此车流量受宏观经济也有一定影响， 其中客运更具有消费属性、货运受工业经济影响更大。

整体来看，全国高速公路通行费收入稳定增长，2021 年全国通行费收入 6232.02 亿元，2020 年由于疫情实行了 79 天的免收通行费政策（约减免 1593 亿元），2021 年没有相应政策，与 2019 年相比通行费收入增长 12.27%。排除疫情影响，15-19 年复合增速 10.49%。

成本端：主要是折旧摊销和养护费用

高速公路上市公司主要成本一般包括折旧及摊销、公路维护成本及其他业务成本 等，其中折旧与摊销约占营业成本的六成。以只经营收费公路业务的皖通高速和 粤高速为例：2022 年皖通高速的营业成本中，折旧与摊销、公路维修费、其他成 本占比分别为 61%、13%、26%；2022 年粤高速 A 的营业成本中，折旧与摊销、 付现成本、其他成本占比分别为 65%、33%、2%。

折旧与摊销受所在地区单公里造价影响。高速公路投资（新建及改扩建）单公里 造价受区域位置影响较大，经济较发达地区如江浙沪以及地势较复杂地区公路单 公里造价一般更高。

1.3、高速公路行业近期运营情况

2023 年以来，随着疫情影响消散以及防控措施的优化，高速公路交通量恢复趋势 明显，1-2 月、3 月、4 月、5 月、6 月、7 月高速公路交通量同比增速分别为 3%、 31%、61%、34%、13%、16%。其中 7 月，高速公路交通量同比增长 16%，环比 增长 12%，随着经济企稳、环比车流量有所改善。

高速公路客运受疫情影响波动更大，23 年以来明显回暖；货运在疫情期间呈现出 更强的韧性，但受宏观经济影响较大。2023 年 1-2 月、3 月、4 月、5 月、6 月、7 月高速公路客车交通量分别同比+6%、+47%、+106%、+56%、+20%、+22%； 相应的货车交通量分别同比 -6%、+7%、+7%、+0.1%、+2%、+3%。整体来看， 由于公路客运相比于货运更具有消费属性，因此在疫情期间受伤更大，后疫情时 代有更高弹性；而货运受宏观经济影响更大，在疫情时代呈现更强的韧性，但在 经济疲软时表现不佳。 由于不同的高速上市公司客货车比例不同，东部沿海地区省份客车居多，中部省 份货车比例较高，因此后疫情时代的业绩修复弹性，以及宏观经济对公司的影响 要结合实际情况讨论。

1.4、高速公路行业面临的挑战

特许经营期限带来可持续经营问题

高速公路经营政策为“贷款修路，收费还贷”，按照现行《公路法》《收费公路管理 条例》，收费公路政策只是一项筹集公路建设资金的“过渡性”“阶段性”政策，包括 高速公路在内的所有收费公路，在收费期满后都必须终止收费，由x统一收回。 因此高速公路上市公司的资产实际上为特许经营权、存在收费经营不可持续的问 题，这是压制高速公路估值的核心问题。 在收费期限方面，按照现行《收费公路管理条例》，x还贷公路在东部地区x长 不得超过 15 年，在中西部地区x长不得超过 20 年；经营性公路在东部地区x长 不得超过 25 年，在中西部地区x长不得超过 30 年。对于高速公路企业来说，原 有路产收费到期后需要通过改扩建的方式来延续收费期限，或者将高速公路归还 给x；还可以通过收并购、再投资的方式，获得新路产的特许经营权。

再投资回报率下降影响企业扩张能力

随着建设成本的增加，高速公路企业再投项目 IRR 从十多年前的 10%以上，下降 至近几年的 5-6%甚至更低，扩张受限。再投资项目内部收益率的下降一定程度影 响了企业的成长性，也是高速公路行业估值低的主要原因。

1.5、高速公路行业x新政策变化

对于高速公路企业来说，收费期限和收费标准是x核心的问题。目前界定高速公 路收费期限和收费标准的法律法规是 2004 年 9 月 13 日公布、2004 年 11 月 1 日 起施行的《收费公路管理条例》（以下简称条例）。由于现行《条例》的制度设计 已不适应保障公路可持续发展的需要，交通运输部于 2015 年曾组织开展《条例》 全面修订工作，2018 年又在 2015 年工作基础上，经深化研究，形成了新的征求 意见稿，目前x终的收费公路管理条例尚未正式出台。

现行条例已不能满足保障公路可持续发展的需要，条例的修订具有必要性和紧迫 性：

现行条例下的收费标准和收费期限对社会资本吸引力不足。规划项目筹融资 能力明显减弱，按照国务院批准的《XXX公路网规划（2013-2030）》，未来 5- 10 年，我国公路仍将处于集中建设、加快成网的关键时期，随着新建公路向 中西部地区和山岭重丘地区延伸，建设成本提高，项目收益下降，融资难度 加大。不少收费公路项目按现行收费标准和收费期限难以获得投资回报，导 致社会资本投资意愿不强，部分已纳入 PPP 项目库的建设项目难以落地。

现行《条例》制度设计难以解决收费公路债务问题，债务风险不断累积。随 着收费公路的快速发展，建设、偿债及养护管理成本不断增长，但收费标准 基本延续上世纪九十年代水平，导致收入与成本倒挂，收支缺口呈逐年扩大 趋势，累积债务余额也逐年扩大。

现行条例无法适应高速公路长期养护管理的客观需要。高速公路的建设、管 理、养护、运营需要持续、大量的资金投入，目前收费高速公路养护管理资 金从通行费收入中解决，非收费普通公路养护管理资金通过燃油税资金解决， 然而由于燃油税资金存在明显缺口，按照现行《条例》高速公路到期停止收 费移交给x之后，将立即陷入“无钱养护”的困境。

条例的修订具有紧迫性。我国从 20 世纪 80 年代中期开始有计划地投资建设 高速公路。进入 20 世纪 90 年代以后，我国进一步加大了高速公路建设的步 伐，越来越多的高速公路建成投入使用，也使得 2020 年以后，我国开始进入 高速公路收费期限届满的高发期，条例的修订具有紧迫性。

从 2015 年和 2018 年公布的《条例》（征求意见稿）来看政策动向：新《条例》（征 求意见稿）在建设规模、收费期限、费率、补偿机制等方面，都做了新的调整， 修订要点主要包括： 提高了收费公路的设置门槛：一是明确新建的收费公路只能是高速公路，停 止新建收费一、二公路和独立桥梁、隧道。二是严格控制收费公路规模。 三是明确车辆通行费收入无法满足债务利息和养护管理支出需求的省份不得 新建收费公路，防止盲目投资建设。 收费期限或将延长：明确对于投资规模大、回报周期长的收费公路，可以超 过 30 年；明确改扩建可以延长收费期限。 建立养护管理收费制度：收费公路到期后可以重新核定收费标准，实行养护 管理收费，保障养护管理资金需要。 收费标准的确定有望更合理：明确收费公路可以根据车辆类型、通行路段、 通行时段、支付方式、路况水平、服务质量、交通流量等因素实行差异化收 费；提出建立收费公路收费标准动态评估调整机制。

《条例》x新进展：有望加速推进。2023 年 5 月 6 日，《交通运输部 2023 年立法 计划》（以下简称《立法计划》）印发实施，根据各法规项目的成熟程度、工作基 础和进展情况，《立法计划》将法规项目分为两类，x类是力争年内完成部内工 作或者公布的法规项目，第二类是深化研究、适时推进的法规项目。其中，公路 行业的“一法两条例”——公路法（修订）、收费公路管理条例（修订）、农村公路 条例，被列为“年内完成部内工作或者公布的立法项目”，这也意味着修订版收费 公路管理条例有望加速推进。高速公路收费期是否可以突破 25/30 年，影响了未 来高速公路改扩建收益以及新建项目的回报，对高速公路行业成长性以及估值有 重大影响，因此该政策对行业有着深远的意义。

2、高速公路板块收益拆分：“低估值、高分红”铸就高速公路 板块在下行行情中的防御性

低估值、高分红成就优质高股息标的

高速公路上市公司业绩增速低、成长性偏弱，且主题性机会较少，因此估值都较 低，同时高速公路上市公司的收费期限压制也影响了公司的可持续发展、压制了 公司估值。2016-2021 年，高速公路板块平均营业收入 CAGR 为 10.7%，平均归 母净利润 CAGR 为 5.6%。近年来随着越来越多公司对市值管理的重视，部分高速 公路企业估值有一定的提升，但整体来看，高速公路板块估值仍较低，截至 2023 年 8 月 21 日，仍有近半数高速公路上市公司处于破净水平。

 

 

高速公路板块公司大多具有业绩稳定、现金流充沛的特点，因此普遍采用高分红 的派息政策。1）高速公路属于弱周期行业，进入壁垒高、有一定垄断性，因此业 绩稳定、现金流好、防御性强。2）此外，由于高速公路行业已经过了投资高峰， 因此扩张及再投资需求小，每年有充沛现金可用于分红，近几年公司更加注重公 司治理及股东回报，越来越多的公司提高了分红率，高股息优质标的越来越多。

高分红、低估值带来了较高的股息率。高速公路板块有很多优质高股息标的，以 2023 年 8 月 23 日收盘价计算，多家公司对应 23 年股息率在 5-7%。

长期持有来看，高速公路板块股息收益率约贡献综合收益率的一半

高速公路板块由于具有高分红、高股息的特征，因此股票收益主要由资本利得+股 息收益两部分组成，从长期持有角度来看，股息收益约贡献总收益的一半。回顾 过去十年（2013/1/4-2023/8/24），高速公路板块高股息标的（包含宁沪高速、粤高 速 A、深高速、山东高速、皖通高速）复合年化收益率为 11.76%，资本利得的复 合年化收益率为 7.82%，股息收益的复合年化收益率为 6.71%（不考虑分红再投 资）。从累计角度看，过去十年（2013/1/4-2023/8/24）高速公路板块高股息标的累 计收益率为 203.86%，其中累计资本利得收益率 112.35%，贡献累计总收益的 55%； 累计股息收益率 91.52%，贡献累计总收益的 45%。 高速公路板块平均股息收益率为 3.6%，其中高股息标的股息收益率在 5%-8%之 间。高速公路板块平均股息收益率为 3.63%，高股息标的股息收益率更高，2019 年以来，头部高速上市公司均提升分红率积回报股东，高股息标的年化股息收 益率在 5%-8%之间，如皖通高速、山东高速、宁沪高速、粤高速 A、招商公路 2023 年 YTD 股息收益率分别为 7.5%、7.0%、5.6%、5.5%、5.3%。

高速公路板块防御性在下行行情中更为明显

高股息标的在下行行情中有明显的超额收益。在大盘震荡下行的行情中，选择高 股息标的是较好的投资策略，观察高速公路板块过去十年高股息标的收益率表现， 可以发现其在下行行情有明显的超额收益，如 2013 年、2016 年、2018 年、2021 年、2022 年、2023 年，在大盘下行的行情中，高速公路高股息标的均跑出了明显 的超额收益。

通过拆分年化综合收益率可以看出，高速公路高股息标的在下行行情中的超额收 益率来源于：1）股价振幅小于大盘；2）稳健的股息收益提供防御性。一方面这 类标的业绩稳健、估值低，股价下跌空间有限，存在相对收益；另一方面，高股 息保证了一部分的绝对收益。以 2018 年宁沪高速和粤高速 A 的表现为例，2018 年宁沪高速综合年化收益率为 4.0%，其中每股派息的收益率为 4.5%，资本利得 的收益率为-0.5%，相对沪深 300 全收益指数的超额收益为 27.6%；粤高速 A 综合 年化收益率为 9.7%，其中每股派息的收益率为 6.2%，资本利得的收益率为 3.5%， 相对沪深 300 全收益指数的超额收益为 33.3%。可见，高股息标的基本可以穿越 牛熊带来绝对收益，在下行行情中防御性则更为明显。

 

 

3、高速公路板块股价复盘及驱动因素分析

从股价累计涨幅来看，十年以来（2013/1/4-2023/8/22）高速公路板块整体呈现上 涨趋势，累计上涨 61.5%（以不复权股价计算，未考虑分红收益），对比来看，同 期沪深 300 指数累计涨幅 47.7%，高速公路板块跑赢大盘。从驱动因素来看，主 要受业绩增长+分红提升双驱动，此外也受国企改革政策风口催化。

3.1、主要驱动：保持主业增长的同时提升分红率带来估值提升

从上市公司层面来看，我们认为保持主业增长的同时提升分红率，是提升公司估 值x有效的方式。

个股股价回溯——宁沪高速

宁沪高速自上市以来归母净利润呈稳定增长趋势，同时绝对分红额与业绩保持同 步增长，自上市以来均保持较高的分红率。2005 年-2019 年，公司规模净利润从 6.96 亿元攀升至 42 亿元，CAGR 达 13.7%；同时每股分红也从 0.145 元增长至 0.46 元，CAGR 达 8.6%。

业绩增长+分红提升驱动公司历史股价上涨。从公司历史股价走势图中可以看出， 业绩增长、分红提升与股价增长高度同步，在业绩与分红快速增长阶段，股价也 得到了充分提升。考虑分红收益，采用后复权收盘价计算，2005-2019 年，公司股 价累计涨幅达 273.3%。

个股股价回溯——粤高速 A

2013-2018 年，业绩驱动公司股价快速上涨。2013-2018 年，公司归母净利润从 1.28 亿元增长至 16.77 亿元，年均增速达 67.3%。而考虑分红收益，采用后复权收盘价 计算，这一阶段公司股价累计增幅 204.2%，与业绩增长高度同步。 分红提升对股价也有积作用。2015 年 8 月 27 日，粤高速 A 发布 2015-2017 分 红规划，规定每年分红比例由不低于 30%提升到不低于 60%。自 2015 年 8 月 27 日至 2015 年末，股价累计涨幅达 21.1%。2016 年 7 月 21 日，公司对 2015-2017 分红规划进行修订，在原分红规划的基础上将 2016-2017 年的分红比例进一步调 高到不低于 70%。此后的一月、一年公司股价累计涨幅分别为 10.2%、39.7%。

个股股价回溯——山东高速

分红提升对股价有积作用。山东高速 2020 年 4 月 23 日发布 2019 年报公布实 际分红率由 2018 年的 36%提升至 60%，进入高分红率路产类上市公司行列，此 后一周、三个月股价累计涨幅分别为 33.4%、47.9%。分红率的大幅提升使公司的 股东回报明显增厚，市场反馈积。

 

 

个股股价回溯——招商公路

分红提升对股价有积作用。招商公路在 2023 年 4 月 3 日发布未来三年（2022- 2024）回报规划，规定每年分红率不少于 55%。此后的一周、一个月股价累计涨幅分别为 2.2%、10.0%，市场反馈积。

个股股价回溯——皖通高速

皖通高速历次提升分红率市场反馈较积。皖通高速 2021 年 11 月 18 日发 布 2021-2023 年股东回报规划，规定 2021-2023 年分红率提升至不低于 60%， 此后一周、一个月、三个月股价累计涨幅分别为 8.8%、12.6%和 25.9%。2023 年 4 月 17 日发布公告拟发行股份收购六武高速，如成功实施，2023 年-2025 年分红比例提升至不低于 70%，此后一个月股价累计涨幅为 20%（至 5 月 16 日）。2023 年 7 月 21 日又发布公告进一步提升 2023-2025 分红率为不低于 75%，皖通高速也成为高速公路行业分红率x高的公司，此后的一个月股价 涨幅为 14%。

3.2、政策加持：国企改革主题政策催动板块上涨，在新一轮国企改革 政策风口，高速公路板块迎来增长契机

前一轮国企改革推动板块上涨： 2014 年 7 月 15 日，国务院国资委推出央企混合所有制经济试点，各地方国资委 随后围绕混合所有制纷纷推出国企改革方案，由此拉开了从XXX到地方国企改革 的序幕。2015 年 8 月 24 日，中共XXX、国务院印发《关于深化国有企业改革的 指导意见》，国企改革顶层设计方案正式出台。随后，国企改革成为 2015 年 A 股 市场投资主旋律，助推各板块全线飘红，尤其是国央企集中且估值较低的基建板 块股价领涨。

“中特估”政策风口带来新的催化点： 2022 年下半年以来，以提升企业内在价值为核心的市值管理成为新一轮国企改革 的重要“着力点”。自去年以来，部分央企、国企估值不合理的问题就不断得到重 视，XXXx各部门多次发文，强调应建设“中国特色估值体系”，对标世界一流 企业，重视央企、国企市值管理。 2022 年 5 月 27 日，国资委印发的《提高央企控股上市公司质量工作方案》， 首次提及了央企“价值实现与价值创造不匹配”问题，并要求“坚持价值创造与 价值实现兼顾”、“引导上市公司价值合理回归”。 2022 年 11 月 21 日，证监会主席在 2022 金融街论坛年会上发表主题演讲时 指出，应该深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公 司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能 更好发挥。 2023 年 3 月 3 日，国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值 创造行动进行动员部署。明确了世界一流企业可以作为国有企业的对价标杆， 加快进行“价值实现”和“价值创造”。

在新一轮国企改革政策风口下，高速公路板块迎来新的增长契机。高速公路上市 公司多为优质央企、国企，目前板块整体估值较低，在中国特色估值体系背景下， 存在估值修复空间。在新一轮国企改革政策风口下，2022 年下半年以来高速公路 板块股价回升趋势明显，随着改革的持续深化推进，高速公路板块面临较大的增 长契机。

3.3、皖通高速市值管理案例

2023 年年初至 8 月 21 日，皖通高速股价从 7.33 元上涨到 11.07 元，累计涨幅为 51.02%；PE（TTM）从 7.6X 上涨到 12.3X，涨幅为 61.12%；PB（LF）从 1.0X 上 涨到 1.6X，涨幅 53.36%。属于高速公路板块市值管理较成功的案例，皖通高速市 值管理成功的原因在于一是有效的资本市场融资方案，二是较强的主业盈利能力 以及对未来业绩成长性的高预期。

融资方案：向大股东定增 A 股及支付现金收购大股东优质路产六武高速：

收购对价：6 月 21 日方案落地，交易对价为 36.66 亿元，低于此前预告不 高于 40 亿元。公司以收益法（DCF）对交易对价进行评估时，采用的折 现率 WACC 为 9%，为目前同行业收购较高折现率，同时对未来车流量的 预测较为中性，因此我们认为本次交易对价合理，不存在溢价收购。

收购方案：现金对价 5.50 亿元（标的资产作价的 15%），并以 6.64 元/股 价格增发 A 股 4.69 亿股用于支付股份对价 31.16 亿元（标的资产作价的 85%）。本次定增将全部由大股东安徽交控集团认购，交易完成后大股东持 股比例将从 31.63%上升至 46.71%。

六武高速是大股东优质资产：六武高速区位优秀，剩余收费期限约 17 年， 2021 年通行费收入处于安徽交控集团所辖 63 条路产第 15 位，上市公司 体内第 4 位，单公里收入处于安徽交控、皖通高速中上游水平，盈利能力 强。

大股东对收购标的 2023-2026 年业绩作出承诺及补偿协议：如 2023 年完 成交割，六武高速公路企业在 2023-2025 年应完成净利润不低于 2.25、 2.13、2.22 亿元；如 2024 年完成交割，六武高速公路企业在 2024-2026 年 应完成净利润不低于 2.13、2.22、2.26 亿元。如未完成，上市公司将回购 注销大股东此次重组获得的股份来收回补偿，不足部分大股东将用现金补 偿。参考六武公司 2021 年实现净利润 2.59 亿元、2023 年 1-2 月实现净利 润 4276 万元，随着疫情影响的消散叠加车流量的自然增长，我们认为 2023 年业绩承诺兑现可能性很大。

应对摊薄措施：分红率提高至 75%。由于本次收购以及后续配套募集资 金均涉及增发股本，短期内对 EPS 有摊薄影响。为保护中小股东权益， 4 月 18 日公告如收购成功实施，2023 年-2025 年分红比例提升至不低于 70%， 7 月 21 日又发布公告进一步提升 2023-2025 分红率为不低 于 75%，皖通高速也成为高速公路行业分红率x高的公司。 虽然增发会对 EPS 有摊薄影响，但是由于收购六武高速增厚利润加上公 司提高分红率，每股分红并未下降。

皖通高速主业盈利能力强，业绩成长性优秀

专注于高速公路主业，业绩稳定性及可预测性更强。2022 年，扣除建造期收入， 通行费收入占总营业收入的 98.20%，贡献毛利润的 98.05%。 核心路产的高盈利能力为业绩提供有力支撑。公司的核心路产高界、宣广、广祠 高速以及安庆大桥，21 年毛利率分别为 78%、78%、86%、83%，基本均高于同行 业上市公司。

通过改扩建及收购不断扩大优质路产规模，增强可持续经营能力。

原有路产改扩建方面：2019 年 12 月核心路段合宁高速改扩建完成通车，合 宁高速改扩建单公里成本低，投资回报较高。2023 上半年，合宁高速通行费 收入同比增长 24.61%，随着疫情影响消散，改扩建效应将持续兑现；宣广高 速改扩建 PPP 项目顺利实施，预计 2024 年完工，将助力公司的可持续发展。

新路产收购方面：2021 年向大股东安徽交控集团收购安庆长江公路大桥和岳 武高速安徽段两段路产，安庆长江公路大桥路段较为成熟，盈利能力强，2016- 2021 年通行费收入年复合增速达 11%；2021 年实现通行费收入 3.41 亿元， 同比增长 47.51%，毛利率高达 82.54%。岳武高速安徽段剩余收费期限长， 目前处于车流量快速增长期，未来有望扭亏为盈，并为公司贡献可观收益。 2023 年 4 月 17 日公司公告，拟收购大股东优质资产六武高速，六武高速剩 余收费期长，盈利能力优秀，未来有望增厚公司业绩。

宁宣杭高速断头路通车，通行费收入大幅增长：宁宣杭高速总长 117 公里，2022 年 12 月实现全线贯通，车流量及效益大幅增长。2023 年上半年，宁宣杭高速实 现通行费收入 1.14 亿元，同比增长 184.5%。 公司业绩成长性强：短期看核心路段合宁高速改扩建完成以及宁宣杭断头路通车 后，业绩增长较快，2023 年上半年，公司营业收入同比增长 14.42%（扣除零毛利 PPP 项目的影响后），归母净利润同比增长 26.06%。中长期看，安徽地区单公里投 资额仅为江苏的 1/3，单公里收入差距不大，改扩建 IRR 显著高于行业平均水平， 公司中长期成长性在基础设施板块中非常优秀。

3.4、高速公路企业市值管理方式探讨

高速公路资产持仓机构以绝对收益投资者为主，对于持有资产的需求为：1）业绩 稳定：稳定增长的业绩是实现稳健收益的支撑前提。稳健收益型投资者要求公司 专注于高速公路主业并保持主业的持续稳健经营，如发展多元化业务也要保证收 益的稳定性和经营业绩的可预测性。2）分红率高：分红率是稳健型投资人关注的 重要指标，高分红是实现稳健收益的必要条件。3）公司治理好：优秀的公司治理 水平更能吸引投资者的青睐。 相应的，高速公路企业可以从保持业绩稳健增长、提高分红率以及提升公司治理 水平三个方面进行市值管理。以业绩稳健增长为支撑，在高速公路主业方面，通 过新建、改扩建及收购等方式扩大优质路产规模，保持主业经营的可持续性增长， 同时在保证业绩稳定及可预测性的前提下适当探索多元化发展方向，协同主业， 增厚利润；在保持业绩增长同时重视现金流管理，提升分红水平，回报股东；另 外通过合规信披、实施股权激励以及加强投资者关系等方面提升公司治理水平。

4、高速公路上市公司 DCF 价值测算

按照权益法测算，采用 8%的 WACC，目前高速公路板块有较多公司存在较大的 价值空间。如五洲交通、山东高速、福建高速、赣粤高速、皖通高速、宁沪高速 当前市值（2023 年 8 月 21 日）距离公司内在价值空间分别为 107%、57%、41%、 36%、31%、28%。从绝对价值的角度可以考虑这些低估公司。

 

 

5、高速公路板块重点公司分析

5.1、招商公路

公司基本情况： 公司控股股东为招商局集团有限公司，持股比例为 68.57%，实际控制人为国务院 国有资产监督管理委员会。

公司主营业务包括投资运营、交通科技、智能交通、交通生态： 投资运营：截至 2022 年 12 月底，公司投资经营的总里程达 12,914 公里，权 益里程为 3,614 公里，所投资的路网覆盖全国 22 个省、自治区和直辖市。 交通科技：围绕交通基础设施建设提供全过程咨询服务、工程技术和产品。招 商交科院作为全国领先的科技产业集团，在桥梁道路建造声誉显著。 智能交通：致力于通过数字化、信息化的手段，为高速公路出行提质增效，简 化服务流程、优化服务体验。 交通生态：专门从事水生态修复、土壤修复、生态景观等业务。

收入业绩表现： 2022 年公司实现营业收入 82.97 亿元，其中投资运营、交通科技、智能交通、交 通生态营收占比分别为 61.93%、22.61%、12.21%、3.24%；实现毛利润 29.09 亿 元，其中投资运营、交通科技、智能交通、交通生态营收占比分别为 82.33%、9.80%、 6.57%、1.31%。归母净利润方面，疫情前公司归母净利润维持在 10%以上的增速 稳定增长，2022 年归母净利润为 48.61 亿元，同比下降 2.25%。

 

 

分红情况： 2023 年 4 月招商公路发布《未来三年（2022 年-2024 年）股东回报规划》，承诺在 公司财务及现金状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，以现金分 红的方式分配利润不低于当年实现归母净利润的 55%。2020-2022 年实际分红比 例为 49.20%、42.99%、52.68%。

5.2、宁沪高速

公司基本情况： 公司控股股东为江苏交通控股有限公司，持股比例为 54.44%，实际控制人为江苏 省国有资产监督管理委员会。

公司主营业务为江苏省境内收费路桥的投资、建设、经营及管理，并开发高速公 路沿线的服务区配套经营业务，此外还积探索并发展交通+、新能源业务、以融促产的金融业。 路桥主业：拥有沪宁高速江苏段、宁常高速、镇溧高速、广靖高速、锡澄高 速、锡宜高速、镇丹高速、沿江高速、江阴大桥、苏嘉杭高速、常宜高速、 宜长高速以及五峰山大桥等位于江苏省内的收费路桥全部或部分权益。截至 2022 年底，公司直接参与经营和投资的路桥项目达到 17 个，拥有或参股的 已开通路桥里程超过 910 公里。 配套业务：公司配套服务业务主要包括高速公路服务区的加油、餐饮、零售 业务，以油品销售和服务区租赁为主。 新能源业务：公司通过出资 24.57 亿元收购云杉清能 100%股权，正式进XXX新 能源行业。云杉清能主营业务为光伏、海上风电等清洁能源发电业务。 地产业务：房地产开发销售由子公司宁沪置业公司、瀚威公司经营。目前正 在有序推进在建项目建设，积推动存量项目去化工作。 金融投资：参股江苏银行、紫金信托等金融类公司。

收入业绩表现： 收费公路业务是公司主要营收及毛利来源。2022 年收费公路、配套服务、地产销 售、电力销售、建造期收入及其他业务占营收的比例分别为 55.24%、8.48%、5.09%、 4.92%、25.20%和 1.07%；占毛利润的比重为 89.53%、-3.73%、5.41%、7.33%、 0、和 1.46%。

归母净利润方面，疫情前公司归母净利润基本保持稳健增长，2022 年实现归母净 利润 37.24 亿元，同比下滑 12.99%。

分红情况： 宁沪高速自上市以来保持每股分红的稳健增长，绝对分红额从 2001 年的 0.125 元 /股增长至 2022 年的 0.46 元/股，2020-2022 年实际分红比例分别为 94.04%、55.46% 和 62.23%。

5.3、山东高速

公司基本情况： 公司控股股东为山东高速集团有限公司，持股比例为 70.67%，实际控制人为山东 省国有资产监督管理委员会。 公司主要收入和盈利来源于路桥运营、铁路运输（2020 年 6 月收购轨道交通集团）、 投资运营（参股威海商行、东兴证券、粤高速 A 等）。 在收费公路板块，截至 2022 年末，公司运营管理的路桥资产总里程 2887 公里， 其中公司所辖自有路桥资产里程 1555 公里、受托管理山东高速集团所属的路桥资 产里程 1332 公里。

分红情况： 2020 年 7 月山东高速发布未来五年股东回报规划（2020-2024 年），规定在符合现 金分红条件的情况下，公司每年现金分红比例不低于当年归母净利润的 60%。 2020-2022 年实际分红比例为 89.66%、63.05%、67.63%。

5.4、深高速

公司基本情况： 公司控股股东为新通产实业开发(深圳)有限公司，持股比例为 30.03%，实际控制 人为深圳市人民x国有资产监督管理委员会。 公司主要从事收费公路业务及大环保业务。大环保业务领域主要包括固废资源化 处理及清洁能源和水环境治理。 收费公路业务方面：截至 2022 年底，公司经营和投资的公路项目共 16 个，按控 股权益比例折算约 643 公里，路产范围主要集中在粤港澳大湾区，路产质量较好。 项目建设方面，机荷高速改扩建项目已于 2020 年末获得广东省发改委的核准批 复，建设实施方案及投融资方案仍处于优化调整中；拟继续投资建设外环三期项 目，计划于 2023 年下半年开工，2028 年完工通车；沿江二期于 2015 年 12 月开工建 设，截至 2023 年 6 月末末，沿江二期项目累计完成工程进度约 85%；深汕第二高速 正在开展勘察设计等前期工作。

大环保业务方面：主要通过旗下子公司进行。固废资源化处理经营主体主要包括 子公司蓝德环保、利赛环保和光明环境；清洁能源板块主要是风电和光伏业务， 经营主体包括子公司包头南风、新能源公司等；水环境治理行业经营主体主要包 括参股公司深水规院（2021 年 8 月于深交所创业板发行上市）、德润环境（控股 A 股主板上市的重庆水务和三峰环境）。

收入业绩表现： 2022 年通行费收入、大环保业务及其他业务占营收的比重分别为 53.11%、18.75%和 28.13%；占毛利润的比重分别为 72.14%、15.50%和 12.32%。从归母净利润来 看，疫情前增速波动较大，2018 年公司实现归母净利润 34.40 亿元，同比增长 148.56%，主要是当年确认的三项目资产处置收益、梅林关更新项目拆迁补偿收益 以及转让悦龙公司全部股权和债权产生的投资收益影响，扣除上述影响后，净利 润同比增长 23.55%，主要为原有经营和投资的收费公路收益增长以及德润环境、 益常高速等新收购项目带来收益贡献所致。2022 年公司实现归母净利润 20.14 亿 元，同比下滑 22.92%。

 

 

分红情况： 2021 年 5 月深高速发布《2021 年-2023 年股东回报规划》，承诺在公司财务及现金 状况良好且不存在重大投资计划或现金支出等事项时，分红比例不低于当年实现 的可分配利润的 55%。2020-2022 年实际分红比例分别为 45.64%、51.88%、50.02%。

5.5、皖通高速

公司基本情况： 公司控股股东为安徽省交通控股集团有限公司，持股比例为 31.63%，实际控制人 为安徽省人民x国有资产监督管理委员会。 公司主营业务为投资、建设、运营及管理安徽省境内的部分收费公路，皖通高速 路产均位于安徽省内，多为穿越安徽地区的过境国道主干线，区位优势显著。截 至 2022 年底，公司运营公路里程已达 609 公里，所经营控股的收费公路项目共 10 个，分别为合宁高速、205 国道天长久段新线、高界高速、宣广高速、连霍公路安 徽段、广祠高速、宁淮高速天长段、宁宣杭高速安徽段、安庆长江公路大桥、岳 武高速安徽段，2023 年 4 月 17 日皖通高速公告，拟向大股东定增 A 股及支付现 金收购大股东优质路产六武高速。

收入业绩表现： 公司营收及毛利主要来源于收费公路业务，典当业务由于行业经营环境不利，清 算解散，目前清算主体工作已经基本完成，已无收入贡献，2022 年通行费收入占 营业收入的比重为 71.46%，扣除建造期收入后占营业收入的比重为 98.20%，占毛 利润的比重为 98.05%。归母净利润方面，2022 年实现归母净利润 14.45 亿元，同 比下滑 4.57%。

分红情况： 皖通高速 2021 年 11 月发布 2021-2023 年股东回报规划，规定 2021-2023 年分红 率提升至不低于当年归母净利润的 60%，2021 及 2022 年公司实际分红比例分别 为 60.25%和 63.13%。如收购六武高速得以实施，在符合现金分红的条件下，2023 年-2025 年公司每年以现金形式分配的利润不少于当年实现的合并报表归属母公 司所有者净利润的 75%。

5.6、粤高速 A

公司基本情况： 公司控股股东为广东省交通集团有限公司，持股比例为 24.56%，实际控制人为广 东省国有资产监督管理委员会。 粤高速 A 主要专注于高速公路主业，核心路产是广佛高速公路（已于 2022 年 3 月到期）、佛开高速公路、京珠高速公路广珠段和广惠高速公路。截至 2022 年底， 公司控股高速公路里程 306.78 公里，参、控股高速公路按照权益比例折算里程合 计 295.88 公里。 公司近年来积进行改扩建，控股路段中，佛开高速已完成改扩建，控股路段京 珠高速公路广珠段、参股项目江中高速和深圳惠盐高速总共三个项目正在实施改 扩建工程；同时公司控股项目广惠高速，参股项目粤肇高速也在开展改扩建工程 前期工作。

收入业绩表现： 通行费收入是公司的主要营收和毛利润来源，2022 年，高速公路业务占公司营收 和毛利润的比重为 98%和 99%。2022 年，公司实现营业收入 41.69 亿元，同比下 滑 21.17%，实现归母净利润 12.77 亿元，同比下滑 24.90%。

分红情况： 2021 年 3 月，粤高速 A 发布未来三年股东回报规划（2021—2023），承诺 2021- 2023 每年度以现金方式分配的利润不低于当年度实现的合并报表归属母公司所 有者净利润的 70%，公司 2016 年以来分红比例均在 70%左右。

 

 

5.7、四川成渝

公司基本情况： 公司控股股东为蜀道投资集团有限责任公司，持股比例为 38.36%，实际控制人为 四川省人民x国有资产监督管理委员会。 公司主要业务为投资、建设、经营和管理高速公路及拓展沿线路衍经济的传统核 心主业，同时培育发展以“充电、电池银行+换电、氢能源”为主的绿色能源第二主 业。公司主要拥有成渝高速、成雅高速、成乐高速、成仁高速、城北出口高速、 遂西高速、遂广高速以及在建的天邛高速等位于四川省境内的高速公路全部或大 部分权益。截至 2022 年 12 月 31 日，公司辖下高速公路通车总里程约 744 公里， 在建天邛高速里程约 42 公里，成乐扩容高速公路里程约 136.1 公里（含原成乐高 速里程 86.4 公里）。 2023 年 3 月，公司审议通过了《关于收购蓉城二绕公司 100%股权的议案》，通过 现金收购四川蓉城第二绕城高速公路开发有限责任公司 100%股权，股权转让价 款合计 59.03 亿元（含税）。截至 2023 年 5 月 5 日，公司已完成股权交接工作， 并已将蓉城二绕公司正式纳入公司合并报表范围。蓉城二绕公司主要负责成都第 二绕城高速公路西段的通行费收费和经营管理，项目路线全长 114.26 公里。

收入业绩表现： 公司营业收入和毛利主要来源于公路桥梁管理及养护业、销售业、BT 项目收入、 租赁业，2022 年扣除建造服务收入分别贡献营业收入的 53.66%、38.78%、3.92%、 2.99%；贡献毛利润的 78.29%、11.30%、6.63%、4.73%。 归母净利润方面，2017 年 10 月，公司转让交投建设公司 46%股权，剥离毛利率 较低的公路建设类资产，建筑施工业务收入不再纳入合并范围，2018 年营业收入 同比下滑约 25.24%，归母净利润同比下滑 4.42%；2021 年实现归母净利润 18.69 亿元，同比增加 177.04%，原因系一是收费公路恢复正常收费，车辆通行费收入 同比增加；二是积开展能源销售业务、拓展销售渠道，能源销售收入同比增加； 三是交房数量增加，房地产销售收入同比增加，同时公司于 2021 年 8 月转让所持 仁寿置地公司 91%股权，从而剥离投资周期长、投资额较大且利润率较低的房地 产业务，优化业务结构，聚焦核心主营业务；2022 年实现归母净利润 7.62 亿元， 同比减少 59.21%，主要系 2022 年车辆通行费收入受路网分流、高温限电、人员 出行需求下降等因素综合影响而大幅下降，加之前一年度出售控股子公司仁寿置 地 91%股权等非经常性损益增加，以及 2022 年房地产营收同比下降。

分红情况： 2020-2022 年，公司实际分红比例分别为 36.27%、18.00%和 40.12%。

5.8、东莞控股

公司基本情况： 公司控股股东为东莞市交通投资集团有限公司，持股比例为 41.81%，实际控制人 为东莞市国有资产监督管理委员会。 公司主营业务包括交通基础设施建设和经营、新能源汽车充换电业务以及金融投 资业务：

交通基础设施建设和经营：包括高速公路经营管理以及城市轨道交通投资建 设。高速公路业务方面，公司经营管理莞深高速一二期、三期东城段及龙林 支线，收费经营期均为 25 年（至 2027 年 6 月 30 日），总里程约 55.66 公里； 莞深高速改扩建项目已经公司股东大会审议通过并已开始动工。公司投资的 轨道交通 1 号线项目属于 PPP 项目，由公司的子公司——一号线建设公司负 责投资、建设及运营、维护、管理等工作。项目 2019 年开工建设，合作期 26 年（其中建设期 6 年，运营期 20 年）。

新能源汽车充换电业务：公司的下属公司东能公司及康亿创公司致力于新能 源汽车充换电站建设及综合服务，康亿创公司是公司协议控制的下属公司， 于 2022 年 12 月 1 日期纳入公司合并报表范围，是东莞充换电服务领域处于 领先地位的高新技术企业。

金融投资业务：公司的全资子公司——融通租赁从事融资租赁业务、控股子 公司——宏通保理从事商业保理业务；在对外投资管理方面，公司主要投资 单位为东莞证券、东莞信托和虎门大桥等。

收入业绩表现： 2022 年高速公路经营、PPP 项目建设服务、融资租赁、保理业务新能源汽车充电 业务、其他业务占营业收入的比重分别为 28.83%、64.69%、1.6%、2.97%、1.20% 和 0.71%；占毛利润的比重分别为 85.62%、0、2.32%、10.12%、0.37%和 1.56%。 归母净利润方面，2015-2019 年，公司归母净利润呈稳健增长态势，2022 年，公 司实现归母净利润 8.29 亿元，同比下滑 10.83%。

 

 

分红情况： 2021 年 3 月，公司发布 2021-2023 年分红回报规划，规定每年现金分红总额不低 于当年度可分配利润的 30%。2021 年及 2022 年实际分红比例分别为 30.19%和 31.35%。

5.9、福建高速

公司基本情况： 公司控股股东为福建省高速公路集团有限公司，持股比例为 36.16%，实际控制人 为福建省人民x国有资产监督管理委员会。 公司聚焦于高速公路主业，主营业务为高速公路投资、建设、收费和运营管理， 其它业务收入包括高速公路广告收入、ETC 闽通卡收入、清障业务收入、经营开 发收入等。 公司运营管理的路段为泉厦高速公路（收费里程 82 公里）、福泉高速公路（收费 里程 167 公里）和罗宁高速公路（收费里程 33 公里），合计运营里程为 282 公里， 公司参股浦南高速公路（收费里程 245 公里）。福泉高速公路、泉厦高速公路已实 施“双向四车道拓宽为双向八车道”的扩建工程，其它路段均为双向 4 车道。

收入业绩表现： 高速公路业务是公司主要收入及毛利来源。2022 年实现通行费收入 26.39 亿元， 贡献公司营业收入的 99%，贡献毛利润的 100%。在投资方面，公司还参与金融行 业投资，先后投资了厦门国际银行、海峡财险和兴业银行。2022 年参股浦南高速、 海峡财险的权益法核算的投资收益分别是 0、-0.18 亿元；投资兴业银行和厦门国 际银行以公允价值计量且其变动计入其他综合收益，2022 年获得股利收入 0.75 亿 元，对利润的贡献较小。 归母净利润方面，除疫情期间外公司业绩稳健增长，2022 年实现归母净利润 8.4 亿元，同比增长 1.35%。

分红情况： 2021 年 4 月公司发布 2021-2023 年分红回报规划，规定分红比例不低于可分配利 润的 30%。2015 年以来，除了 2019 年实际分红率为 16.58%，公司历年分红率都 维持在 50%左右，2020-2022 年实际分红率分别为 60.69%、49.64%和 48.98%。

5.10、赣粤高速

公司基本情况： 公司控股股东为江西省交通投资集团有限责任公司，持股比例为 47.52%，实际控 制人为江西省交通运输厅。 公司主营业务包括高速公路运营、智慧交通、实业投资和金融投资： 高速公路运营：下辖昌九高速、昌樟高速、昌泰高速、九景高速、温厚高速、 彭湖高速、昌奉高速、奉铜高速 8 条高速公路，主线里程近 800 公里。其中， 昌九高速、昌樟高速已完成“四改八”扩容建设，均顺利获批延长收费期限。 樟吉高速改扩建项目已正式开工建设。 智慧交通：智慧交通板块以控股子公司方兴公司为平台。方兴公司是从事高 速公路机电工程建设、运行维护服务、交通机电产品研发、应用软件开发的 XXX高新技术企业，主要聚焦智慧交通、信息化系统集成、机电养护等领域。 实业投资：成品油销售业务以全资子公司实业发展公司为平台，现拥有 12 对 服务区加油站。房地产运营业务以控股子公司嘉圆公司和全资子公司嘉浔公 司为平台，目前主要项目为南昌“悦山居”项目、滨江项目和九江“悦湖居”项 目。 金融投资：金融投资板块以控股子公司嘉融公司为平台，先后成立了供应链 金融公司，以及商业保理公司，目前正立足“股+债”的双 轮驱动发展模式。

收入业绩表现： 公司营业收入主要由高速公路运营、智慧交通、成品油销售、房地产销售、工程 业务和其他业务构成，其中工程业务从 2020 年开始已无业绩贡献。2022 年高速 公路运营、智慧交通、成品油销售、房地产销售和其他业务营业收入占比分别为 49.74%、17.70%、24.23%、6.87%、1.45%；毛利润占比分别为 76.52%、10.51%、 11.13%、2.67%和-0.83%。 归母净利润方面，除去疫情影响外公司业绩较为稳健，2022 年实现归母净利润 6.96 亿元，同比下降 22%。

 

 

分红情况： 2021 年 4 月，公告发布 2021-2023 年分红回报规划，规定每年现金分红总额不低 于当年度归母净利润的 60%。但是由于综合考虑公司所辖高速公路改扩建等重大 项目资金需求，2021 年及 2022 年实际分红比例分别为 31.41%和 33.56%。

5.11、中原高速

公司基本情况： 公司控股股东为河南交通投资集团有限公司，持股比例为 45.09%，实际控制人为 河南省人民x。 公司主营业务收入主要来源于交通运输业、房地产业、建造服务收入。在主业稳 健的基础上，大力发展多元化项目，目前已形成了以高速公路经营为主，银行、 信托、保险、股权债权投资、基金、房地产、路域经济开发为辅的多元化发展战 略格局。

高速公路运营业务：公司现下辖昌郑漯高速、漯驻高速、郑尧高速、郑民高 速、商登高速、济祁高速 7 条高速公路，主线里程 792 公里。其中，郑漯高 速和漯驻高速已完成改扩建，其他公路暂时没有改扩建计划。此外公司正在 建设郑洛高速，建设里程 99 公里，概算总投资约为 198.76 亿元，于 2022 年 开工建设，计划 2025 年建成通车。

多元化业务：全资子公司秉原投资主要从事项目投资、投资管理、投资咨询。 高速房地产公司、英地置业、君宸置业 3 家全资子公司主要从事房地产开发 销售。此外，公司还参股中原信托、中原农险、资产管理公司、河南交科院 及中原银行。

收入业绩表现： 2022 年，公路经营、房地产、建造服务、其他业务占营业收入的比重分别为 49.02%、 6.03%、43.98%、0.97%（2022 年不考虑 0 毛利的建造服务，高速公路经营业务营 收占比为 87.5%）；占毛利润的比重分别为 92.98%、8.07%、0%、-1.05%。 归母净利润方面，公司归母净利润波动较大。2017 年归母净利润同比增长 56.78%， 主要原因为子公司确认的房地产收入较多以及随着高速路网的完善及公司新开通 的路段通行费收入增加较多。2018 年归母净利润同比下降 30.41%，主要是子公 司确认房地产收入减少以及联营企业投资收益减少。2019 年归母净利润同比增长 82.79%，主要因为通行费收入及房地产收入增加。2022 公司实现归母净利润 1.40 亿元，同比下滑 81.1%。

分红情况： 2020-2022 年，公司分红比例分别为 32.45%、30.23%和 30.39%。

5.12、城发环境

公司基本情况： 公司控股股东为河南投资集团有限公司，持股比例为 56.47%，实际控制人为河南 省财政厅。

公司主要业务包括固废处理业务、环境卫生服务、水处理业务、环保方案集成服 务以及高速公路业务： 固废处理业务：以生活垃圾焚烧发电的投资、建设与运营为核心，协同开展 餐厨垃圾、污泥、医废、危废处置等业务。 环境卫生服务：以垃圾分类、清扫保洁、生活垃圾收集转运等城乡环卫业务 为基础，运用物联网、5G 技术和大数据管理等技术，向城乡公用事业服务、 有机垃圾资源化利用等领域拓展，打造城市综合管理服务商。 水处理业务：包括供水、污水处理业务，同步拓展村镇污水治理、小微水环 境治理等细分领域。 环境方案集成服务：主要围绕固废处理、水污染治理、生态修复等领域，提 供设计咨询、先进环保技术装备、系统集成、建设运营的全生命周期综合解 决方案。一般采用工程总承包（EPC）的模式进行。 高速公路业务：目前公司管理运营许昌至平顶山至南阳高速公路、安阳至林 州高速公路、林州至长治（省界）高速公路，运营里程 255.36 公里。

收入业绩表现： 公司目前主要业务是环保和高速公路，环保的占比正逐年增加。2017 年重大资产 重组后公司主营业务从水泥和基础设施转向高速公路，2019 年进XXX环保产业。 2017-2022 年高速公路在营收中占比分别 31%、78%、75%、37%、25%、21%；在 毛利中占比分别 50%、88%、87%、51%、40%、31%。 归母净利润方面，2021 年及 2022 年公司分别实现归母净利润 9.63 亿元、10.56 亿 元，分别同比增长 55.99%、9.09%，主要是环保行业贡献了利润增量。

分红情况： 2022 年 12 月，公司制定《未来三年(2023-2025)股东回报规划》，规定每年以现金 方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的 10%。2020-2022 年，实际分红 比例分别为 10.04%、10.00%、10.03%。

5.13、山西路桥

公司基本情况： 公司控股股东为山西省高速公路集团有限责任公司，持股比例为 58.42%，实际控 制人为山西省国有资产监督管理委员会。 公司从事的主要业务为高速公路管理与运营，2018 年之前公司主要经营有机化学 品制造产业，2018 年完成重大资产重组，将化工资产全部置出，置入榆和高速后 开始经营高速公路业务。2021 年公司向控股股东山西高速公路集团发行股份购买 其持有的平榆高速 100%股份，截至 2022 年底，公司拥有路产为榆和高速和平榆 高速，收费里程共计 162.25 公里。 收入业绩表现： 目前公司仅经营高速公路业务，营收和毛利占比均为 100%。归母净利润方面， 公司 2018 年开始经营高速公路业务后业绩扭亏为盈，2020 年受疫情影响出现亏 损，2022 年实现归母净利润 4.38 亿元，同比增长 7.8%。

 

 

分红情况：公司 2015 年以来未进行现金分红。 其他事项：公司与山西高速集团签订关于平榆高速 2021-2023 年的业绩承诺，平 榆公司在 2021-2023 年度预测实现的扣非归母净利润分别不低于 1.76 亿元、1.50 亿元和 1.61 亿元，若未实现，高速集团需对公司进行金额及股份补偿，2021 年和 2022 年均已超额完成承诺目标。

5.14、现代投资

公司基本情况： 公司控股股东为湖南省高速公路集团有限公司，持股比例为 27.19%，实际控制人 为湖南省人民x国有资产监督管理委员会。 公司已形成“一体两翼”的发展格局。“一体”为高速公路投资建设经营管理。经营 路段为长永高速、长潭高速、衡耒高速、溆怀高速、怀芷高速、长韶娄高速和潭 衡西高速，运营里程 521 公里。2022 年，公司高速公路运营总收入 27.56 亿元， 毛利率为 54.68%。

“两翼”指金融服务业和产业经营。“两翼”板块包含期货、银行、融资保理以及环 保、资产经营管理等业务。金融业务子公司包括大有期货、现代财富资管、岳阳 巴陵农村商业银行等。环保板块主体为子公司现代环境科技公司，主营业务为垃 圾焚烧和危废处置，同时以服务区污水处理、高速公路生态治理为切入口提升高 速公路环保服务能力，充分发挥“路衍+环保”协同效应。现代新能源有限公司充分 利用高速公路路域资源和大量客户需求，大力发展光伏发电、充电桩等新能源业 务。

收入业绩表现： 2022 年公司交通运输行业、商品贸易业和其他业务对营业收入的贡献率分别为 17.36%、79.66%、2.97%；对毛利润的贡献率分别为 80.12%、9.99%、9.89%。归 母净利润方面，疫情前公司归母净利润稳健增长，2022 年，公司实现归母净利润 4.33 亿元，同比下滑 30.68%。

分红情况： 2020-2022 年公司分红比例分别为 46.27%、38.92%、35.08%。

5.15、重庆路桥

公司基本情况： 公司控股股东为重庆国际信托股份有限公司，持股比例为 14.96%。 路桥收费是公司主营业务，2022 年营收贡献和毛利贡献分别为 98.2%、98.49%。 公司路桥业务经营模式分为委托收费模式和 BOT 投资建设模式两种。其中委托 收费模式下嘉陵江牛角沱大桥、长江石板坡大桥、嘉陵江石门大桥经营权已分别 于 2010、2016、2021 到期，目前公司拥有重庆市主城区嘉陵江嘉华大桥的特许经 营权，通过 BOT 模式经营，收费期限为至 2034 年 9 月。BOT 模式下运营路桥 项目，实际款项应收为计价基数*加成比例，确认收入为摊余成本*实际利率，收 入较为固化，收益稳定，基本不受宏观调控的影响。2022 年嘉华大桥实现营收 1.19 亿。公司参股重庆渝涪高速公路有限公司，该公司由于渝长复线的开通，通行费 收入有所下降，2022 年经营总收入约 5.61 亿元，净利润 2.21 亿元，贡献投资收 益 0.73 亿元。

其他业务包括：1）工程项目：2022 年，公司代建项目渝涪高速公路大修及渝涪高 速公路长寿桃花上下道口改造工程，代建费收入尚有 36 万元未完全确认，目前无 其他新开工项目。2）正布局集成电路和高科技产业。2022 年，公司调整发展战 略，将集成电路和高科技产业投资作为公司的第二主业，目前仅完成了对嘉兴临 澜股权投资合伙企业（有限合伙），的投资，尚未形成相关行业收入。公司为该合 伙企业的有限合伙人，占比 98.8197%。3）公司参股重庆银行、重庆城投金卡交通 信息产业有限公司、重庆联顺创业投资基金合伙企业（有限合伙），基金已进入清 算期。

收入业绩表现： 2022 年，公司实现营业收入 1.21 亿元，同比下滑 26.37%，实现归母净利润 2.03 亿元，同比下滑 20.65%。

分红情况： 公司 2020-2022 年实际分红比例分别为 30.41%、30.14%、30.13%。

5.16、楚天高速

公司基本情况： 公司控股股东为湖北交通投资集团有限公司，持股比例为 37.64%，实际控制人为 湖北省人民x国有资产监督管理委员会。 公司主营业务主要包括路桥运营和智能科技两大板块： 路桥运营业务：主要从事收费公路的投资、建设及经营管理，是湖北省内唯 一一家高速公路上市公司。目前拥有沪渝高速公路汉宜段、麻安高速公路大 随段、蕲嘉高速公路黄咸段、大广高速湖北北段以及大广高速河南新县段的 高速公路特许经营权，同时参股嘉鱼长江公路大桥。据公开资料，汉宜高速 改扩建项目已于 2023 年 7 月 28 日启动投资人招标，项目全长 268 公里，总 投资约为 417 亿元。 智能科技业务：经营智能制造和智能交通业务。其中智能制造主要从事智能 终端产品和软件研发、硬件制造和产品销售。智能交通业务主要提供交通相 关软硬件产品整体研发、制造、集成、运维等服务。

收入业绩表现： 2022 年，公路经营、智能科技、其他业务对营业收入的贡献分别为 80.69%、16.78%、 2.54%；对毛利润的贡献分别为 90.28%、6.92%、2.80%。 归母净利润方面，疫情前公司归母净利润波动性增长，2017 年归母净利润同比增 长 47.44%，主要系当年确认并购基金投资收益，以及合并三木智能增加净利润； 2018 年归母净利润同比下降 22.81%，主要系三木智能未完成当年度业绩承诺， 根据业绩补偿协议计提业绩承诺补偿收益，同时计提商誉减值损失影响净利润。2022 年实现归母净利润 7.23 亿元，同比下滑 2.37%。

 

 

分红情况： 2022 年公司制定《未来三年(2022-2024)股东回报规划》，规定在满足条件的情况 下，以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的 30%， 2020-2022 年公司实际分红比例分别为 34.74%、30.45%和 31.19%。

5.17、龙江交通

公司基本情况： 公司控股股东为黑龙江省高速公路集团有限公司，持股比例为 33.47%，实际控制 人为黑龙江省人民x国有资产监督管理委员会。 公司仅拥有哈大高速特许经营权，全长 132.80km，将于 2029 年到期。2022 年全 年实现通行费收入 2.59 亿元，毛利率为 26.41%。目前哈大高速“四改六”扩建计划 已由省交通运输厅以《黑龙江省“十四五”公路水路交通运输发展规划》批准建设， 进行至可行性研究报告编制阶段。总投资额约为 64 亿元，改扩建里程 132.8 公里， 单公里成本约为 0.48 亿元。

多元业务主要包括房地产开发和出租营运。运营主体分别为信通房地产开发有限 公司和龙运现代（黑龙江省内x大的出租车运营企业）。其他业务方面，公司参股 龙江银行，2022 年实现归母净利润 0.62 亿元，公司实现投资收益 0.49 亿元。2022 年起，公司以全资子公司龙翼投资为平台，开展股权投资和沥青、钢材等大宗材 料集采等新业务。 拟投资高速公路新能源项目。2023 年 7 月 15 日公司发布公告，拟利用黑龙江省 内高速公路部分收费站、服务区及其他功能场景等可利用空间投资建设分布式光 伏电站。项目拟以全资子公司龙源投资为平台，通过设立 SPV 公司的形式投资建 设。项目总投资额为不超过 1.07 亿元，资金来源为自有资金。光伏总装机容量为 24.388MW，建设周期为 1 年，运营期 25 年。

收入业绩表现： 2022 年公司通行费收入、房地产开发、出租营运和其他业务对营业收入的贡献率分别为 60.00%、21.84%、10.34%、7.82%；对毛利润的贡献率分别为 53.91%、 25.78%、14.84%、5.47%。 归母净利润方面，疫情前公司归母净利润波动性增长，2017 年归母净利润同比增 长 22.01%，主要系子公司信通房地产“岸艺墅”房开项目一二期完工并交房，结转 商品房销售收入大幅增加，2022 年公司实现归母净利润 1.23 亿元，同比下滑 26.63%。

公司 2021 年 10 月推出股份回购和限制性股票激励计划，拟向包括公司董事、高 管理人员、中层管理人员，及公司分、子公司董事、高管理人员在内的激励 对象授予 1,100 万股限制性股票，约占公司总股数的 0.84%。此次激励计划授予的 限制性股票的考核年度为 2022 年度、2023 年度及 2024 年度，分年度进行绩效考 核并解除限售，以达到绩效考核目标作为激励对象的解除限售条件。公司层面业 绩条件为：

2021 年 10 月董事会审议通过了股票回购方案，拟在 12 个月内，按照不超过 4.5 元/股价格回购不超过 1100 万股且不低于 550 万股用于实施公司股权激励计划， 截至 2022 年 10 月 26 日，公司回购股份期限已届满，实际回购公司股份 1041 万 股，占公司总股本的比例约为 0.79%。 分红情况： 公司 2020-2022 年实际分红比例分别为 30.33%、59.81%、60.34%。

5.18、吉林高速

公司基本情况： 公司控股股东为吉林省高速公路集团有限公司，持股比例为 54.35%，实际控制人 为吉林省交通运输厅。 公司系吉林省先进一家从事高速公路、桥梁等交通基础设施投资、经营和管理的 国有控股上市公司，主营业务为收费公路的投资、开发、建设和经营管理。目前 管理长平高速和长春绕城高速西北环两条公路，总里程为 151.7 公里。其中，长 平高速已经完成改扩建建设并获批延长收费期限。此外，公司还经营机电工程业 务。

收入业绩表现： 高速公路业务是公司主要营收和毛利来源，贡献毛利润的九成以上。2022 年，高 速公路通行业务、机电工程业务及其他业务营收占比分别为 75.93%、23.68%和 0.39%；毛利润占比分别为 92.82%、6.67%和 0.50%。 归母净利润方面，2018-2019 年公司归母净利润逐年下降，主要是由于核心路产长 平高速受到平行国道分流的影响，车流量下降导致。2022 年实现归母净利润 3.94 亿元，同比增长 23.62%，主要是公司采取引流增收措施，导致通行费收入有所增 加，另外 2022 年 8 月 1 日至 2023 年 1 月 5 日，长春市x采取x购买服务的 方式，对通行长春绕城高速公路部分车型实施点对点免费通行政策，导致绕城路 段通行费收入相应增加，同时公司通过一系列开源节流方法降低费用，也助力了 归母净利润的增长。

分红情况：公司 2022 年未进行现金分红，2021 年分红比例为 10.18%。

5.19、五洲交通

公司基本情况： 公司控股股东为广西交通投资集团有限公司，持股比例为 36.45%，实际控制人为 广西壮族自治区人民x国有资产监督管理委员会。 公司主营业务包括收费公路业务、商贸物流业务、金融业务及房地产业，目前除 了物流贸易外其余多元化业务大都已经完全剥离或者停止展业。 收费公路业务：五洲交通拥有高速公路坛百路和岑罗路的经营权，同时还投 资了岑兴高速 34%、全兴高速 34%、岑梧高速 16.8%的股权。 商贸物流业务：2022 年商贸物流业务收入主要为万通公司、金桥公司经营物 流园区的租赁业务收入及开展各项商圈配送业务的收入。 金融业务：主体为利和公司小额贷款公司。 房地产业：2022 年房地产业收入主要是金桥公司的农产品批发市场项目带来 的租赁收入及母公司“五洲国际”项目实现的房地产收入。

收入业绩表现： 2022 年公司交通行业、贸易业务、金融业、房地产业和其他业务对营业收入的贡 献率分别为 61.00%、31.71%、0.18%、0.95%、6.16%；对毛利润的贡献率分别为 86.54%、6.44%、0%、1.04%、5.98%。从归母净利润来看，公司归母净利润除疫 情期间有下滑其余基本稳定增长，2019 年公司归母净利润同比增长 106.94%，主 要是平宾路资产（含收费权）与岑兴公司 34%股权置换确认资产处置收益所致。 2022 实现归母净利润 5.82 亿元，同比下滑 17.09%。

 

 

分红情况： 2020-2022 年公司分红比例分别为 30.12%、30.16%、10.06%。

5.20、湖南投资

公司基本情况： 公司控股股东为长沙环路建设开发集团有限公司，持股比例为 32.31%，实际控制 人为长沙市国有资产监督管理委员会。 公司主营业务包括高速公路建设运营、资产管理与物业服务、酒店投资运营以及 城市综合体投资开发：高速公路建设运营：拥有长沙市绕城高速西南段 100%收费经营权，运营里 程 28.09 公里，于 2004 年 5 月通车； 资产管理和物业服务：旗下现拥有广欣发展、君逸物业两家物业公司； 酒店投资运营：旗下拥有君逸康年大酒店和君逸山水大酒店两家四星酒店； 城市综合体投资开发：以自主开发、销售为主，业务主要集中在住宅地产开 发、商业地产运作等领域，旗下现拥有浏阳河建设、广荣地产、广润地产、 广麓地产、现代置业、中意房产等房地产公司。

收入业绩表现： 2022 年高速公路建设运营、资产管理与物业服务、酒店投资运营以及城市综合体 投资开发业务占营业收入的比重分别为 55.25%、10.43%、7.40%、26.91%；占毛 利润的比重分别为 81.70%、11.58%、2.52%和 4.21%。 归母净利润方面，2017 年由于确认了湖南投资大厦的房地产销售利润总额 1.69 亿 元、净利润 1.09 亿元，公司归母净利润同比大幅增，2018 年无此项利润。2020 年 归母净利润同比增长的主要原因系转让伍家岭桥及五一路桥公司实现股权收益增 加。2022 年实现归母净利润 0.35 亿元，同比下滑 32.62%。

分红情况： 2020-2022 年公司实际分红率分别为 11.50%、19.24%和 28.56%。