1. 产品创新、渠道多元，国内发展潜力可观

1.1 发展历史：从刚需到装饰，材质&结构多元化

眼镜需求变迁，材料结构多元。眼镜的功能主要分为医疗与装饰，医疗功能集中于镜片， 具有调节光量、矫正视力和临床治疗眼病的作用；而装饰功能集中于镜架，除其为镜片 配套构成眼镜支架作用外，还具有反映佩戴者时尚品位等的装饰作用。镜片是采用玻璃 或树脂等光学材料制作而成的产品，根据镜面材料、曲面设计和镀膜种类等区分为不同 类别；伴随材料技术与时尚的发展，镜架材质逐渐从金属和塑料拓展到多种混合材料， 设计也更加符合潮流趋势。

眼镜伴随人类走过漫长的历史，被称为自人类发现火和车轮以来的第五大重要发明，是 人类文化的重要一步。镜片的起源历史悠久且众说纷纭，主要说法是在公元 1 世纪， 古罗马皇帝尼禄使用一种特殊的视觉设备，通过透明的祖母绿观看角斗士战斗能让眼睛 看到的光线更加清晰，以此形成眼镜的雏形。直到 13 世纪末，意大利的玻璃工匠通过使 用铆钉和带轴的木质环将两片凹透镜连接在一起，诞生现代意义的x副眼镜。18 世纪 初，富兰克林发明双焦点镜片，这就是如今变焦镜片的前身。20 世纪初，镜腿和鼻托的 设计使眼睛的佩戴更加舒适，眼镜质量和外观设计逐步进入成熟时期。

1.2 市场格局：产品创新迭代、国内品牌崛起

行业涵盖眼镜镜片、眼镜框架、隐形眼镜和太阳镜等多种产品。全球眼镜行业呈现出全 球化、品牌多元化、渠道多样化及技术创新化等多种趋势：

眼镜市场在全球各地都有广泛的参与者。目前北美地区仍是全球x重要的眼镜市场， 消费者对高端品牌和时尚眼镜的需求较高；亚太与欧洲地区也是重要的眼镜市场之 一，其中中国、德国、法国和日本等XXX眼镜市场规模体量领先。

外资品牌优势显著，国内镜片品牌崛起。镜框和整镜市场中大量国际品牌如 RayBan、Seiko、Charmant 等享有全球声誉和较高市场份额，Gucci、Prada、Chanel 等 国际知名奢侈品牌也相继入局。同时，各地本土品牌在不同地区崭露头角，近十年 逐步走向海外，如日本的 JINS、韩国的 Gentle Monster 和印度的 Lenskart 等。镜 片市场中，依视路、豪雅、蔡司等老牌镜片龙头长期掌控高端市场，国内则先后有 明月、万新、凯米等镜片品牌布局中端及下沉市场、快速崛起。

眼镜购买渠道多元化，线上占比逐步提高。传统线下零售仍是主要销售渠道，但线 上零售占比逐年增长，伴随全球线上市场不断扩大，发展潜力不容忽视：根据 Statista 数据，2017-2022 年线上销售占比从 13.7%增长至 23.7%，年均增长达到 2pct，预 计到 2025 年，线上渠道的占比将达到 28.6%。

新晋 D2C 品牌兴起，传统零售品牌面临挑战。传统眼镜品牌通常依赖传统线下零 售渠道，而 D2C 品牌在线销售，有效减少店面租金、人员成本等费用，且由于减少 分销商、批发商和零售商等中间环节，D2C 品牌通常能够提供更具竞争力的价格。 D2C 品牌以其创新的品牌营销和高频社媒互动迅速吸引年轻一代消费者；此外，AR 技术应用趋于成熟，线上 AR 试戴使眼镜在线定制成为可能，突破线下实体门店的 局限性，相比线下配镜换色和换款降低运营成本又提高消费者的购物乐趣。

材料&技术革新，创新产品加速迭代。伴随消费者对眼镜功能需求增长，镜片材料 技术、防蓝光镜片、镜片膜层及涂层技术不断升，近视防控需求提升促进离焦镜、 角膜塑形镜等产品加速引入市场，而数字化赋能让智能眼镜及虚拟现实眼镜等智能 穿戴设备成为消费热门。

1.3 市场规模：空间广阔、国内发展潜力可观

全球眼镜市场规模增长稳健，镜片为核心品类。根据 Statista，2023 年全球眼镜市场总 规模超 1400 亿美元，2015-2025 年全球眼镜市场规模从 1183 亿美元提升至 1552 亿美 元（CAGR 为 2.8%）。从细分市场来看，镜片作为眼镜功能的核心载体，在眼镜市场中 规模占比超 40%；根据世界卫生组织发布的《世界视力报告》，全球至少有 22 亿人视力 受损或失明，其中 10 亿人的视力损伤问题本可预防或尚待解决；伴随全球老龄化趋势、 互联网设备渗透率提升，未来几年全球眼镜市场规模预计稳健增长。

中国市场增速超全球，人均支出提升空间较大。根据 Statista，2015-2021 年中国眼镜市 场规模从 668 亿元提升至 858 亿元（CAGR 为 4.3%）。其中，镜片市场规模从 266 亿元 提升至 325 亿元（CAGR 为 3.4%），镜片零售均价从 266 元/片提升至 325 元/片（CAGR 为 3.4%），增速显著高于全球。根据明月镜片招股书，2019 年我国镜片人均支出仅为 3.14 美元/人，远低于发达XXX水平（法国 60.56 美元/人、德国 52.28 美元/人、美国 39.83 美元/人），我国镜片市场在销量及人均支出方面均有较大提升空间，预计 2025 年 市场规模达到 393.2 亿元（CAGR 为 4.9%）。

青少年近视管控需求提升，眼镜市场预计从量增转向价增驱动。据中国卫健委发布的《中 国眼健康白皮书》，2020 年我国近视人口为 6.6 亿人，2016-2020 年我国人口近视化率 从 39.2%提升至 47.1%，且我国儿童青少年近视化率普遍较高，2018-2020 年近视率分 别为 53.6%、50.2%、52.7%，为此教育部、XXX卫健委等发布多条政策文件加强近视 防控，并提出力争实现全国儿童青少年总体近视率在 2018 年的基础上每年降低 0.5 个 百分点以上的目标。此外，伴随 2014-2017 年婴儿潮期间出生人口步入戴镜周期，我们 预计 1-3 年内我国近视防控需求有望进一步提升；且预计伴随功能性强、单价高的近视 防控镜片需求提升，我国眼镜市场规模逐步从量增转向价增驱动。

眼镜功能化需求增加，且更换频率提升。在功能需求上，过去的眼镜往往满足于矫正视 力，但不同年龄层面临不同的眼部健康风险，伴随消费水平及健康意识提升，消费者对 镜片功能化需求日益增强，镜片厂商相继推出防紫外线、防蓝光、渐进多焦、智能变色、 近视防控等功能性产品。其中，离焦镜及老花镜分别针对青少年近视防控及老年需求提 升，均有望实现较高增长。在更换频率上，根据艾瑞咨询统计，我国平均更换或新购入 眼镜的频率为 1.7 年/次，近年来伴随消费者对不同场景功能性需求的追求、定期更换眼 镜意识提升使眼镜逐渐从耐用品蜕变为消费品，推动眼镜市场扩容。

近视防控需求快速增长，防控手段丰富。近年来我国儿童及青少年受网课及电子产品使 用频率增加影响，近视防控需求快速增长。目前医学及临床研究表明一些治疗手段可以 在临床上减缓近视深化，并降低发生高度近视的可能性，主要包括使用阿托品（每天每 眼睡前点眼 1 滴）、角膜塑形镜（夜间佩戴）、多焦点软性角膜接触镜（日间佩戴）、离焦 框架镜（日间佩戴）等，根据 Huang et al（2016）的临床研究，高浓度阿托品对于抑制 眼轴延长和减缓等效球镜度增加的效果显著大于离焦软镜和周边离焦框架镜。近视防控 镜片单品价格高，促进行业成交客单均价高增。

近视防控市场渗透率低，成长空间巨大。据教育部及中国卫健委数据，2020 年我国在校 人数（非高等教育）为 2.47 亿人，全国儿童青少年总体近视率 52.7%，共约 1.3 亿适龄 儿童需要进行近视管理。根据明月镜片公开调研纪要，2021 年离焦框架镜在此类人群中 的渗透率仅约 3.5%；得益于离焦镜兼具高性价比、高便利性，有望成为近视防控主流方 式。根据我们测算，考虑新增需求及更新需求，2030 年我国离焦镜总需求量超过 3000 万副，渗透率提升至约 30%，市场规模超过 600 亿元（2021-2030 年 CAGR 为 25%）。

老龄化及消费升驱动老花镜需求提升。40 岁成年人逐步面临眼睛晶状体弹性降低、睫 状肌收缩力减弱现象，且无有效药物预防及治疗手段，因此老花镜为刚性需求。根据上 海市眼镜行业数据，我国老花镜年需求量约 4000 万副，根据艾瑞咨询统计，2021 年我 国老花镜零售规模占比仅为 1.5%，低于太阳镜（9.5%）及隐形眼镜（12.1%）。未来人 口老龄化趋势预计将进一步催化老花镜需求，2021 年我国 40-60 岁/60 岁及以上人口占 比分别为 31.1%/18.9%（分别较 2011 年提升 1.2pct/5.2pct）；同时新一代中年人消费 习惯发生变化、支付能力提升，且多数面临近视和远视双重问题，功能需求更为复杂； 据 AgeClub 调研统计，全国或地方连锁眼镜门店老花镜产品价格仅为 100-300 元，市场 仍以低价竞争为主，伴随消费能力较强的 70-80 后及其子女逐渐被纳入购买人群，中高 端需求有望提升。

2. 产业链拆解：国内供应链能力突出，零售整合有望加速

我国眼镜行业产业链由上游原材料（化工原料合成的树脂单体）及辅料（胶带、加硬液）、 设备供应商，中游镜片生产企业（明月镜片、万新眼镜等）和下游销售商（经销商、医 院和眼视光中心、大型眼镜连锁店、终端眼镜门店、电商）构成。

2.1 上游原料：进口依赖度较高、高端原料海外仍掌握显著优势

原材料方面，我国镜片生产商进口依赖度高。从镜片材料演变来看，镜片行业经历天然 材料（水晶）、无机材料（玻璃）、有机材料（树脂、PC）的发展阶段，目前树脂镜片因 其质量轻、价格低而成为主流，2016-2020 年我国树脂镜片产值从 90.7 亿元增长至 116.3 亿元，CAGR 约为 6.4%，产量稳中有升。在树脂镜片制造过程中，预聚物生产技术为核 心难点，目前高折射率镜片的树脂单体等原材料生产技术主要掌握在日本、韩国等少数 XXX手中，我国主要向 MITSUI CHEMICALS、日本三菱、韩国 KOC 等企业采购高折射率 的树脂材料，国内原材料供应商多专注于低折射率树脂单体的研发及生产。

上游原料供应商凭借技术及并购整合构筑垄断优势。以日本三井化学为例，公司拥有 MR 材料专利，在树脂镜片原料产业具备垄断地位。公司研发投入长期维持在 2%以上，是 全球少数能够提供 1.67/1.74 折射率预聚物的公司之一，并在 2013 年并购同业公司韩国 KOC Solution 的 51%股份，目前已占据全球约 45%的镜片原料市场份额。公司 2022 财 年镜片材料业务营业收入约为 1471 亿日元，根据 Factset 数据，公司塑料树脂材料及制 造业务占总利润约 25.52%，毛利润/净利润分别约为 973.59/211.56 亿日元，毛利率/净 利率分别为 66.2%/14.4%。

2.2 中游制造：外资聚焦高端，内资逐步崛起

我国镜片市场行业格局分散。我国区域性镜片企业数量多且规模小，以从事代工业务为 主，目前已形成以江苏丹阳、福建厦门、广东深圳、浙江温州为主要生产基地的产业集 群，行业格局较为分散，根据《镜片行业白皮书》，以销量口径统计，2020 年我国镜片 行业 CR5 仅为 30.1%，其中明月镜片以 10.7%的市占率行业居首。

外资品牌聚焦高端镜片，国产镜片逐步升品牌。20 世纪 90 年代之后以依视路为代表 的外资镜片企业通过投资、并购等方式抢滩中国市场，外资企业在技术、品牌、管理等 方面具备领先优势，品牌溢价较高。根据艾瑞咨询，以销售额口径统计，2020 年外资品 牌依视路和蔡司市场份额占比均超过 20%；而明月等国产主流品牌采取差异化竞争策略， 在退出过度竞争的低端低价市场的同时深耕中端价格带；预计未来伴随国产镜片品牌持 续树立国民品牌形象，有望逐步抢占中高端市场份额。

以明月镜片为例，2018 年-2021H1 公司综合镜片产品单价从 11.16 元/片提升至 18.45 元/片，CAGR 为 18.3%，假设增速保持不变，2022 年公司综合镜片产品单价约为 21.94 元/片，毛利率为 60.04%。公司除镜片外其余产品毛利占比较小，因此对净利率影响较 小，故假设公司镜片业务净利率约等于公司综合净利率 23.76%。公司出货渠道分为直 销和分销，占比分别为 70%/30%，分销渠道中工厂将产品分销给各地经销商，再由经 销商将产品销售至零售商，2020 年镜片经销商综合毛利率为 29.26%。

2.3 下游销售：格局分散，连锁化趋势显著

眼镜零售方面，高毛利、低净利，渠道链条长导致零售商较难集中。眼镜零售价值拆分 中，头部零售商凭借规模效应及品牌口碑能够获得一定采购优势，供应商通常给予较高 折扣，根据博士眼镜招股书，公司单幅框架镜采购价格平均低于 150 元，返利占收入比 重为 5%-7%，此外由于视光服务具备专业及定制化属性且知名零售品牌具备一定溢价 空间，对应镜片及镜架产品毛利率（含供应商返利）可达 70%-80%；房租和人工固定开 支分别占营业收入的 20-30%，且客户消费频次较低，导致行业净利率仅约 10%。由于 渠道服务属性重于产品属性，渠道较高毛利率给予不同形式门店生存空间，因此渠道较 难集中。

线下零售保持主流地位，头部零售商品牌效应明显。由于配镜过程中验光、配镜、试戴 等步骤依托于线下设备及专业人员服务使得线下门店成为消费者的主要选择，根据艾瑞 咨询，2021 年 68%的消费者选择在零售店购买眼镜。目前我国眼镜零售店包括全国性 连锁零售商（宝岛眼镜、博士眼镜等）、地方性零售商（宝视达等）和个体经营眼镜店。 其中连锁零售商包括宝岛眼镜、博士眼镜等专业零售商以及近年来兴起的木九十、LOHO 等快时尚眼镜店；全国连锁眼镜店具备较强品牌效应，根据艾瑞咨询，消费者对于宝岛 眼镜、博士眼镜的认知度均超过 50%。

眼镜零售商格局分散，预计未来整合加速，快时尚眼镜店快速扩张。根据我们渠道调研， 截至 2022 年末我国眼镜零售门店数量超过 12 万家，截至 2022 年末，宝岛眼镜门店数 量约为 1200 家，博士眼镜门店数量 513 家（其中直营 492 家），市占率均不足 1%，眼 镜零售格局呈现分散化特点。近年来宏观环境波动对中小零售店经营产生冲击，但头部 连锁品牌凭借良好的信用条件与筹资能力实现逆势扩张，2020-2021 年博士眼镜扩张近 100 家直营门店，同时 2023 年收购汉高信息、推进轻加盟策略，市场份额有望持续提 升。此外，近年来快时尚眼镜店以潮流风格、开放式陈列、独特品牌文化等吸引更多年 轻消费者，国潮品牌快速崛起，木九十近十年期间快速覆盖国内一、二线城市核心商圈 及海外市场、门店数突破 800 家。

产品结构中高端化，连锁门店更易获取消费者信任。伴随近视防控需求快速增长、老龄 化加剧带动老花镜需求提升，零售商产品结构不断调整，多点渐进、离焦镜等中高端近 视防控产品占比不断提升。2022 年博士眼镜青少年近视防控离焦镜片及成人渐进镜片销 量分别同比增长 19.96%/21.81%；此类产品具有较强医疗属性，而与医院等医疗机构深 度合作的连锁眼镜门店具备专业的验光和眼科咨询服务，同时连锁门店统一的品牌形象 及规模化运营塑造专业可靠的品牌形象，更能够获得消费者认可及信赖。

抢占流量入口，线上+线下融合趋势显著。近年来受到电商普及、宏观环境冲击线下场 景式消费等因素影响，龙头零售品牌多维度拓展线上流量入口，2016-2020 年眼镜零售 行业线上销售占比从 6%快速提升至 12%。头部厂商及零售商通过入驻电商平台开展促 销活动，引导隐形眼镜、太阳镜等线下依赖度较低的品类进行销售转化；同时通过线上 直播、知识推送等方式转化公域与私域流量，引导顾客线下体验，建立线上线下协同的 顾客专业化服务场景。如宝岛眼镜 2015 年推进数字化战略，目前在大众点评、小红书、 知乎、抖音等平台运营 8000+账号、在微信公众号和企业微信累积会员超过 1000 万人， 线上运营实力突出。

2.4 海外对比：技术领先，格局集中

原料端：海外掌握高端原料，国内逐步实现原料自制。根据日本三井化学 2022 财年披 露，2022 财年研发费用率为 2.29%，公司已掌握 1.67/1.74 折射率原料的大批量生产技 术，并已经开始进行下一轮 1.60/1.67/1.74 折射率原料的扩产计划，加速占领高折射率 原材料的市场份额。对比国内，根据明月镜片招股书，公司目前对日本三井化学及韩国 KOC 具有一定程度的原材料依赖；虽经过不断投入研发，公司成功掌握部分树脂原材料 自主生产技术及改进工艺，目前已实现 1.56 和 1.60 折射率预聚物自主批量生产，但对 于 1.67 及以上折射率预聚物仅掌握实验室制备的配方和流程，难以大批量生产。

制造端：承接代工需求、发展迅速，国内制造能力突出。中国在过去几十年通过为海外 镜片公司代工、产业发展迅速，生产设备先进、生产技术和经验丰富，目前已成为全球 x大的眼镜制造国之一，在广东、浙江、江苏、福建等地形成规模化的产业集群。其中， 江苏丹阳镜片制造能力x为突出，当地镜片年产量约占全国产量的 75%、世界镜片产量 的近 50%。

零售端：海外眼镜份额集中，国内分散。2006-2021 年美国眼镜行业前 50 的公司市场份 额占比从 26.2%上升至 47.0%，头部 10 家公司的占比从 22.0%提升至 39.6%，市场集 中度持续提升。近五年来行业头部公司基本保持稳定，其中 Vision Source L.P.为 2013 年 由美国数千家独立验光师诊所签订合同成立的责任医疗组织，截至 2021 年底已有门店 3139 家，营收规模达 26.7 亿美元；Luxottica Retail 为全球x大的眼镜企业之一，2018 年与依视路正式合并，截至 2021 年底美国范围内已有门店 2043 家，营收达 24 亿美元。 对比国内，海外眼镜行业独立验光诊所发达且市场资本化程度较高，头部公司持续通过 收购合并方式推动行业逐步集中。

国内供应链能力突出，零售整合有望加速。国内供应链能力逐步完善，上游原料逐步实 现自制，部分高端原料仍依赖进口，中游制造端产量全球领先，制造技术逐步提高、目 前广东、浙江、江苏、福建等地形成规模化的产业集群，生产制造能力全球领先。目前 国内眼镜零售门店仍处于整合早期、伴随龙头连锁品牌门店数量快速扩张、供应链&品牌 势能逐步放大，且通过资本化手段加速渠道加盟转型，市场集中趋势有望加速。

3. 投资分析

3.1 明月镜片：国产镜片领先品牌，离焦镜快速放量

明月镜片是专业从事镜片研发与生产的国内镜片行业领XXX者。公司业务主要涵盖树脂原 料、树脂镜片、镜架及成镜等眼视光产品的研发、生产及销售。公司历经初创、技术突 破和品牌升三个阶段，始终以研发为本，其原料、光学设计、实用功能和膜层等方面 在国产品牌中占据优势，目前已成为国内领先的综合类眼镜镜片生产商。 1）品牌初立，供应链逐步完善（2002-2011 年）：公司前身“江苏明月光电科技有限公 司”于 2002 年成立，屡次拒绝外资收购，坚定民族品牌发展路线；期间公司与韩国 KOC 合作设立工厂，研发并生产树脂原料，打破原材料长期被国外垄断的局面。 2）技术突破，品牌升奠定基础（2012-2017 年）：启动建设行业领先的创新性视光产 业园，不断攻克行业原材料制配难题，期间研发出 1.71 折射率镜片，突破“高折射率伴 随高色散”的痛点，同时开放供应其自主研发生产的 1.71、KR 树脂、KR 超韧、PMC 超 亮等优质原料，技术惠及全行业，并成为优先获评“绿色工厂”的镜片企业。 3）品牌升、产品矩阵优化，盈利能力持续提升（2018 年至今）：明确“夺取中国镜片 x品牌”战略，坚定退出低端低价市场。期间公司发力近视防控产品，进一步推进“万 店计划”，全面升终端形象。得益于品牌升，产品结构持续优化驱动盈利能力提升。

自主研发构筑技术壁垒，技术创新奠定发展基础。公司深耕镜片行业多年，专注研发创 新，在光学设计、光学原料和镜片膜层三方面均取得突破，构筑以镜片为核心，覆盖各 类用镜需求的业务框架，产品包括日常通用、数码场景、户外防护、高端定制四大类， 折射率覆盖范围 1.55-1.74，阿贝数范围 32-43。截至 2022 年末，公司共拥有专利 152 项（其中发明专利 21 项），2018-2023Q1 公司研发费用率稳定保持约 3%，接近外资品 牌依视路水平。

1）光学设计：公司产品形态多元、贴近中国人用眼习惯及需求，推出的“轻松控”近视 防控产品采用非对称的 Nasal Side 鼻侧近视区扩大设计，更加符合中国孩子“长时间近 距离用眼”和“眼球内旋”的生理特点，提升佩戴舒适性、近视管理效果更佳。公司持 续专注多焦点镜片、非球面镜片等产品的研发，目前产品屈光度范围涵盖-1000度到1000 度（每 25 度为一间隔），拥有单焦点、双焦点和渐进设计产品，并针对复杂光学结构需 求创办定制车房，能够满足客户专属需求。

2）光学原料：公司掌握树脂原材料自主生产技术及改进工艺，实现 1.56 和 1.60 折射率 预聚物自主批量生产，掌握 1.67、1.71 折射率实验室制备的配方和流程，目前公司 PMC 超亮镜片（采用 KR 树脂高度提纯加工）透光率可高达 98.6%。同时公司自主研发和调 整聚合物分子的部分结构，改善高折射率原料的性能并弥补其缺陷，率先研发出 1.71 超 薄高折射率镜片，阿贝数高达 37，实现产品高折射率、低色散的双重优点。

3）镜片膜层：公司掌握多种膜层的设计及应用工艺，例如“明月天视 A6 膜”由里及表 的 20 层膜层顺序分别为强化膜、AR 复合 7 层减反膜、ITO 防静电膜以及抗污膜，较“明 视复合膜”多出两层 AR 复合减反射膜，通过增加可见光透过率提高成像效果，可同时 满足耐磨损、防静电、减反射、防紫外线、防水、易清洁和防油污的功能。明月防蓝光镜片对385mm-415mm蓝光阻隔率高达99%，对415mm-445mm蓝光的透过率为60%， 相较友商性能更优。

高折射率、功能性产品占比稳步提升，盈利能力持续升。公司秉持高端的品牌战略定 位，1）推动常规产品高折化：2018-2021H1 高折射率产品（1.67、1.71、1.74 折射率系 列）收入合计占比从 22.0%提升至 29.8%；2）低折产品功能化：通过调整镜片基础材 料、光学设计或镜片膜层提升镜片功能特性，2018-2021H1 功能片收入占比从 57.5%提 升至 65.9%。产品结构优化带动单价及盈利水平提升，2018 年-2021H1 公司综合镜片 产品单价从 11.16 元/片提升至 18.45 元/片，CAGR 为 18.3%。高折产品和功能产品收 入占比提升带动公司盈利能力提升，2018-2022 年公司毛利率从 44.3%提升至 54.0%。

离焦产品技术领先，更适配中国儿童。公司联合中国工程院庄松林院士团队共同推出采 用周边离焦技术的“轻松控”1.60 镜片，随后推出开创性使用多点近视离焦技术的“轻 松控 Pro”1.67 镜片，在光学材料、视像区设计及生产工艺方面具备行业领先优势，能 够有效控制眼轴过快增长、延缓近视加深： 1）光学材料方面，采用自研的 PMC 超亮材料，比外资品牌 PC 材料更耐磨、阿贝数及透 光率性能更优，且 1.67 折射率显著高于外资品牌的 1.59 系列产品，在镜片重量、边缘 厚度方面均具备优势； 2）视像区设计方面，公司采用光线追踪技术，使用非对称的“贝壳形”设计以及 Nasal Side 鼻侧近视区扩大技术，提升中国儿童的适应度和佩戴意愿； 3）生产工艺方面，镜片 3D 内雕正度数的立体微透镜数量高达 1295 个（所有离焦产品 里面数量x多），使微透镜度数恒定且避免磨损，并采用“满天星”微透镜排列方式增加 离焦面积。

近视防控效果显著，离焦镜快速放量。产品方面，公司在产品线丰富度（零售/医疗渠道分别有 10 个（一代 4 个、二代 6 个）/8 个 SKU，折射率覆盖 1.60-1.71）、价格带及性 价比（覆盖 1500-3000+元价格带）、行业交付（97%以上单光镜片订单可以在 5 小时内 交付）方面均领先于外资品牌。渠道方面，公司 80%线下终端门店铺设焦镜产品，此外 专门组建团队开拓医疗渠道市场，截至 2022 年底医院类客户 125 家，预计持续贡献增 量。专业性方面，公司在行业内率先以 3 个月为观察周期发布临床研究结果，高频率、 精细化的数据跟踪发布充分彰显产品自信。据临床研究报告显示，x近一个季度（9-12 个月）延缓等效球镜度/眼轴增长效果分别高达 82%/75%，若剔除对照组影响（明月采 取具备部分离焦效果非球面单光镜片的）近视防控效果实际更佳。2022 年/2023Q1 公司 离焦镜分别实现销售额 7857 万元/2757 万元（同比+170.6%/+80%），伴随经营环境复 苏且二代产品占比持续提升，离焦镜有望快速放量。

3.2 康耐特光学：镜片远销全球、定制化能力突出

中国领先镜片制造商，产品远销全球。公司前身成立于 1996 年，2006 年成立江苏康耐 特用于拓展标准化镜片生产及销售业务，2018 年康耐特通过重组树脂镜片制造相关业务 转制为股份公司并于 2021 年末在香港上市。2020 年中国树脂镜片产量为 15.1 亿件，公 司国内市场份额约为 8.5%，同业制造商中排名x；产品销售覆盖全球 80 个XXX， 2020 年公司出口值占国内/全球树脂镜片出口市场比例分别为 7.3%/0.4%，排名全国第 一、世界第九，全球十大市场参与者中先进总部位于中国的树脂镜片制造商。

产品矩阵丰富，定制化能力突出。1）标准镜片：占公司总收入 80%。产品矩阵涵盖折 射率 1.50、1.56、1.60、1.67 及 1.74 的树脂镜片、覆盖全面，自 2018 年日本开放专利 以来，康耐特是目前先进成功引进日本 1.74 折射率镜片生产技术并批量生产的公司。此 外，公司根据镜片设计，将产品分为平光镜片、单光镜片、多焦点镜片及渐进镜片，能 够覆盖绝大多数标准镜片设计，SKU 超 600 万。2）定制镜片：占公司总收入约 20%。 定制化产品主要目标是满足个性化验光参数和功能需求，如通过染色或镀膜给镜片添加 偏光、变色、防蓝光、防刮、抗反光及防污等功能，客群以眼镜店、医院、诊所为主。 2018-2022 年定制镜片收入占比从 16.61%上升至 19.59%，短期内定制镜片订单依旧以 客户自主填写信息下单为主；同时高效率运输和物流等服务持续赋能，定制化能力突出。

扎根海外市场，积提升国内品牌影响力。1）海外：公司自创立初期就以国际市场为主， 销售遍布全球 90 多个XXX和地区；目前公司国际业务占比约 71.4%，以欧美地区为主， 其中美洲/其他亚洲地区/欧洲分别占比 25.1%/22.8%/18.5%。2）国内：目前国内业务 占比约 28.6%，公司积搭建内地市场营销团队，拓展渠道合作、积累品牌优势打开国 内市场，与医院合作成立视光中心并合作推出白内障术后恢复镜片等医用特殊产品。同 时线上（企业微信、抖音、公益微电影）与线下（媒体投放、洽谈学社、多主场活动） 多渠道结合积推广近视防控，多维度触达消费者。

持续提升自主品牌和定制品占比，同时优化成本控制，盈利能力稳健提升。一方面，伴 随 2018-2022 年定制片业务占比从 16.6%上升至 19.6%，另一方面，公司持续提升自有 品牌销售占比，减少海外代工业务，2018-2021 年自有品牌占比从 47.5%上升至 51.8%； 公司毛利率从 30.6%上升至 34.5%。此外，公司持续优化成本控制，销售费用、管理费 用及财务费用率近年均有所下降，研发费用率稳定在 3.5%-4%。2018-2022 年公司营业 收入从 8.54 亿元增长至 15.61 亿元（CAGR 为 16.3%），净利润从 0.78 亿元提升至 2.49 亿元（CAGR 为 33.4%），净利率从 9.2%提升至 15.9%。

3.3 博士眼镜：直营稳健扩张，加盟势头迅猛

具有高市场地位和影响力的连锁眼镜零售龙头。博士眼镜成立于 1993 年，是国内眼镜 零售行业首家上市公司，旗下拥有的品牌包括：定位于“高端定制”的眼镜连锁品牌 “President optical”、定位于“专业视光”的眼镜连锁品牌“博士眼镜”、定位于“时尚 快消”的眼镜连锁品牌“zèle”、定位于“个性潮牌”的眼镜连锁品牌“砼”、定位于“复 古文化主题”的“ZORRO”品牌、定位于“新消费零售”的“Boojing”品牌。公司经营 历史悠久，渠道建设成熟，以直营为主、创新轻加盟模式拓展眼镜零售连锁网络。截至 2022 年底，在全国 23 个省、市、自治区共开设 513 家连锁门店（其中直营/加盟分别为 492/21 家），主要分布在一、二线城市，代理销售全球 100 多个知名品牌。

分品类：光学眼镜及验配贡献主要收入来源，覆盖各类用镜需求。公司不断推进产品结 构升，带动客单稳定增长。1）光学眼镜及验配服务（镜片+镜架及验配服务）：2016- 2022 年收入从 2.76 亿元提升至 6.55 亿元，收入占比从 66.3%提升至 68.1%，贡献主 要收入来源。得益于品牌、渠道扩张动力充足及功能性产品占比提升，镜片及镜架销量 及单价均稳步向上。2）隐形眼镜系列（隐形眼镜+护理液）：2016-2022 年收入从 0.78 亿元提升至 1.46 亿元，线上渠道发展及具备医疗器械经营许可的门店数提升驱动收入增 长；3）成镜产品（太阳镜+老花镜）：2016-2022 年收入从 0.56 亿元提升至 1.02 亿元， 收入占比稳定在 10%左右，成镜系列伴随电商渠道发展而实现稳定增长。4）智能眼镜 系列：公司积利用数字化赋能眼镜产品，将数字技术与眼镜应用场景叠加，携手华为 与雷鸟创新，进XXX智能眼镜市场。

分渠道：直营为主，电商持续赋能。1）直营：公司门店覆盖百货、超市、购物中心、街铺及医疗机构等线下终端，渠道布局以东部、南部地区一、二线城市为主，并且持续深 化渠道合作、提升单店效率，2016-2022 年收入从 4.06 亿元提升至 7.55 亿元，门店数 从 304 家扩张至 492 家，单店收入 CAGR 为 3.3%；2）加盟：过去公司采取重加盟策 略，加盟流程繁琐且前期投入大、利润率较低，近年来加盟门店调整收缩，2019-2022 年 门店数从 29 家缩减至 21 家，相应收入从 383 万元增长至 511 万元；3）电商：公司重 视线上渠道引流，在多个电商平台开设官方旗舰店、微商城、抖音店铺等，加强公域+私 域流量转换，2016-2022 年收入从 116 万元提升至 1.27 亿元，2022 电商收入占比提升 至 13.2%，公司开启抖音本地生活引流，线上+线下融合有望提速。

直营扩张全国，渠道密度及专业度持续提升。2016-2022 公司门店数量从 318 增长至 513 间，直营和加盟门店数量分别从 304/14 增长至 492/21 间，经营网点遍布全国 23 个省、 自治区、直辖市。目前全国门店数量依旧处于较低水平，空白市场空间充足，同时公司 不断提升渠道丰富度及专业度，自 2021 年开始与商场、超市等渠道联营打造配镜中心，并与医院合作开设视光中心，未来渠道扩张路径清晰。

门店坪效稳健提升，商超及医疗门店表现更为靓丽。2017-2021 年公司门店坪效从 1.92 万元/平方米提升至 2.71 万元/平方米，主要系公司门店趋于成熟，且产品结构优化、中 高端产品占比提高驱动客单价提升，此外公司线上线下联动获客，客流量有所改善；2022 年公司门店坪效同比-10.5%至 2.43 万元，主要系经营环境恶化和新店需培育周期。从 门店类型来看，2020 年后商超及医疗机构门店坪效快速恢复增长，显现较强经营韧性； 而独立街铺门店部分新开门店尚处培育期，坪效仍短暂承压；从门店区位来看，全国多 数地区门店坪效自 2020 年均呈上升趋势，西北等部分地区门店以新拓展门店为主，预 计培育期过后坪效会有较大提升。

加盟新模式起航，核心优势明确。2023 年公司提出大力发展以地区服务商为基石的轻加 盟思路，从供应链、品牌、流量、资本及信息化五个维度赋能加盟商。

供应链赋能：公司注重产品体系化建设，不断丰富产品内涵，以满足不同消费者的 多层次需求。博士眼镜代理销售全球 100 余个知名品牌，与诸多国际知名眼镜企业 建立长期战略合作关系，并与众多信誉不错的国内外大型连锁商业机构合作，建立广泛的销售和服务网络。同时基于公司覆盖全国 23 个省、自治区、直辖市的销售网 络与未来门店扩张计划，公司完成以供应链运营中心为核心，数字化存货管理系统 为骨架的完整供应系统，深入整合上下游资源，着力打造敏捷、高效的柔性供应链 体系，不断提升供应链管理水平和运营效率。

品牌赋能：博士眼镜立足深圳，逐步向全国辐射，在全国范围尤其是广东和江西两 省有较强的品牌影响力，是国内销售规模、门店数量领先的眼镜连锁零售企业之一。 公司旗下品牌多样，拥有较高的市场地位和影响力，有助于公司为中小眼镜加盟店 解决其现有客户信任基础弱、客单价低的痛点。截至 2022 年底，公司共建立 42 家 渠道合作配镜中心和 12 家视光中心。高密度多维度的立体渠道网络有助于培养顾 客忠诚度，反哺品牌影响力，同时公司与医疗机构加强合作互补，优势结合取长补 短，有利于在提升渠道密度的同时提升品牌专业度与消费者信任度。

流量赋能：抖音强化门店主动获客能力。公司通过抖音本地生活平台加强线下渠道 引流、增加品牌曝光率，中心化运营模式下加盟门店到店率及转化率有望快速提升， Q1 抖音流量驱动下业绩表现靓丽。抖音采取固定抽佣模式及给予 GMV 返佣奖励， 预计加盟门店密度提升进一步提高线上 ROI 水平，规模效应有望显现。

资本赋能：眼镜零售行业先进上市公司。博士眼镜于 2017 年在深圳证券交易所上 市，目前是眼镜零售行业先进上市公司品牌，公司通过镜联平台绑定新加盟模式基 石的服务商，服务商入股上市公司平台获得资本增值收益，新加盟模式参与者有望 实现共赢。

信息化赋能：以 ERP 系统布局数字化与线上化管理平台。汉高信息是眼镜行业领先 扎根行业垂直 ERP 系统的公司，连接品牌、渠道、供应链，打通上下游信息通路， 创造统一的产品代码标准平台，通过数字化及供应链赋能提升加盟门店效率，如电 子价格板工具实现交易线上化、丰富采购品牌、降低采购成本、提升库存周转及保 障售后服务，预计门店成交率及客单量有望实现稳步增长。完善的 ERP 系统大的 降低公司对于加盟门店的运营管理成本，解决对中小门店价格不透明、信息不流通 的难题。

轻加盟门槛相对较低，前期投入更少，流程简便，此外结合公司自身核心优势，对加盟 商有更强的吸引力，有望提升市占率和店效的同时促进行业生态繁荣发展。