1、国际航线发展回顾和展望

1.1、2014-2015 年：国际航线是上行周期重要驱动因素

2015 年航权大量释放，国际航线快速增加 2015 年，在民航局的简政放权和航权的快速释放下，我国国际航线网络迎来快速发展。政策方面尽可能减少对市场的牵绊，陆续出台了简化部分XXX航线经营许可行政审批手续、简化国内航空公司定期国际航班计划变更手续，公布国际新增航权分配程序等政策，并将国内航空公司的国际航线包机申请由报批制改为备案制等。这些政策有效促进了国际航线的增长。根据民航局年度发展统计公报，2014年我国国际航线数量 490 条，2015 年增长到 660 条。

多因素催化下需求超预期，供需剪刀差支撑行业较高盈利水平

消费升影响下，2010 年前后出境旅游市场开始快速发展。随着人均可支配收入的持续增长，出境人数于 2010 年前后迎来快速增长期，增速达到20%左右，而当时国际航线的分布还不能很好满足我国居民的出境需求。

2015 年前后，汇率强势、签证放松，出境需求超预期。汇率强势：汇率通过影响人民币购买力对国际航线需求造成影响，2015 年人民币对日元、英镑、澳元升值，赴英、日、澳入境人数同比大幅增加。签证放松：面对持续成长、基数庞大的中国旅游市场，各国纷纷放宽对中国旅客的签证限制。2014 年欧洲、澳大利亚、加拿大、美国等对我国签证政策大幅放松。

超预期的国际航线需求触发 2015-2016 年全民航供不应求，供需剪刀差对行业盈利起到支撑。 2015-2016 年国际航线需求是触发民航供不应求的核心因素。2015-2016年，国际航线周转量增速处于较高水平，带动了全行业周转量的快速上升。在需求的拉动下，全行业供需差在 2015、2016 年达到相对高点，可以说国际航线需求超预期成为了全行业供不应求的触发器。供需差对行业盈利状况起到支撑，行业在 2015 年前后兑现较高业绩弹性。以加回汇兑的单机利润计算，2015 年国航、东航、南航、春秋、吉祥分别为2183、1908、1643、2706、2116 万元，均上升至较高水平。

1.2、2016-2019 年：宽体机供给过剩、低线市场补贴干扰，收益质量下滑

2016-2019 年，各航司国际旅客周转量逐年增长，但国际航线盈利水平波动中下滑。主要原因可能有以下两个： 供给增速过快：国际航线的快速发展导致航司过量引进宽体机，超额供给对收益造成压力。 因补贴而在低线城市新开的航线缺乏需求支撑：枢纽拥挤+地方补贴刺激下，航司在低线城市新开大量国际航线，这些航线缺乏足量需求支撑，必然承受低票价和低客座率。尽管存在补贴，盈利情况仍然堪忧。

运力引进较快带来供给过剩

2014 年下半年-2016 年的国际航线高景气带来 2016-2019 的较快运力引进，供给超速影响收益水平。以三大航为例，中国国航、中国东航、南方航空的宽体机机队 2016-2019 年的宽体机数量复合增速为 7.23%、8.41%、14.13%，宽体机在其机队中的占比随之提升。较快的运力引进下，国际航线的票价压力逐渐凸显。

枢纽拥挤下国际航线补贴生态形成，部分新开航线保本运行

一线枢纽时刻、航权受限，叠加各地通过补贴刺激航司加开国际航线，国际航线逐渐形成了低线市场补贴生态。

部分航权协定中有规定一线枢纽的航班数量上限，压制了国际航线在一线枢纽的加班。例如：中美航权协定中设立三大区，中国x区为北京、上海、广州，中方航班限制为每周 180 班，且航权已被航司瓜分完毕，无法加班。而第三区包括重庆、甘肃、广西、贵州、海南、黑龙江、内蒙古、吉利、辽宁、宁夏、青海、陕西、四川、西藏、新疆、河北、河南、湖南、安徽、江西和云南等地区。美国和中国第三区之间没有航班班次限制，也不存在指定航空公司数量的限制，客观上为低线城市增开国际航班制造了条件。

与此同时，各地为加强对外经济交流，提升对外开放层次，不断通过补贴刺激航司新开国际航线。陆续出现以航班为基准按班进行大额现金补贴的做法，一定程度造成市场调节机制的失灵，航司不顾较低的需求持续投入运力，导致国际航线整体收益下降。16 冬春到 19/20 冬春航季低线城市、非枢纽城市过量增开国际航线：1）按照一、二、三类城市划分，三者国际直飞航班时刻增速分别为 37.48%、85.64%、154.05%。2）按照是否属于十个国际枢纽城市划分，国际枢纽城市、非国际枢纽城市国际直飞航班时刻增速分别为38.06%、118.19%。

在枢纽拥挤和补贴刺激的共同作用下，新开的长途航线主要位于二、三线城市，但大部分出境需求都位于一线城市、核心枢纽，在低线城市新开的国际航线必然需要承受低客座率和低票价。尽管有补贴的存在，国际航线盈利情况仍然较为堪忧。

1.3、2023 年：上半年恢复斜率陡峭，7 月以来在50%左右

上半年恢复斜率陡峭：据民航局月度运输生产统计，1-6 月国际旅客周转量分别恢复到 2019 年同期的 8.59%、13.44%、19.44%、26.21%、30.85%、39.65%；国际旅客运输量分别恢复到 2019 年同期的 7.28%、11.82%、18.09%、26.68%、32.76%、41.59%。

7 月以来恢复率在 50%左右稍显停滞。根据航班管家数据，6/30-7/6 这一周国际航线可用座公里、旅客周转量分别达到 2019 年同期的49.17%、46.44%，8/4-8/10这一周二者恢复率分别为 52.44%、47.39%，进度稍显停滞。我们认为短期恢复率瓶颈或因部分热门XXX团客尚未恢复，近期第三批名单发布，国际航线恢复有望重回快车道。

1.4、展望：第三批名单发布，国际航线有望重回快车道

跟团游受限或对出境游需求产生很大影响：疫情前，出境跟团游旅客占总出境游客的 50%左右，同时人数呈增长趋势。大多数游客对于不太熟悉的境外旅游，依然倾向于通过旅行社安排出游活动。1）根据 2016 年旅游业公报，经旅行社组织出境旅游的总人数达到5727.1万人次，在当年1.22亿人次出境游客中占比近50%。如果把非旅游观光度假为目的的出境人次排除，那么占比更高。2）根据中国旅游研究院发布的《中国出境新跟团游大数据报告 2019》，2018 年团队出境游客比例达到 55.24%，未来出境旅游时愿意参加旅游团的比例为50.65%。2019 上半年，出境跟团游客人数较 2018 同期增长 43%。

部分热门XXX未恢复跟团游导致需求低迷，可能是近期恢复率停滞在50%左右的原因。我国自 2023 年 1 月 8 日起，根据国际疫情形势和各方面服务保障能力，有序恢复中国公民出境旅游。1 月 20 日、3 月 10 日、8 月10 日，文旅部共发布三个批次的《关于试点恢复旅行社经营中国公民赴有关XXX出境团队旅游业务的通知》。 在 8 月 10 日第三批名单发布前，共放开跟团游XXX60 个，多个热门目的地未被包含。《中国出境旅游报告 2020》中报告的2019 年前十五位次的目的地中，韩国、缅甸、日本、美国、澳大利亚均未被包含，若不考虑中国澳门/ 香港/台湾三个出境目的地，则 12 个热门目的地中5 个尚未放开团队游，占比较大。 这些第二批未被放开的热门目的地中，部分航线团客占比很高。以日本为例，据中国旅行社协会《2018 年中国游客赴日旅游报告》，携程数据显示2018年1-10 月，赴日旅游的中国游客 52%选择跟团游。

团签松动，则后续部分因需求不足恢复停滞的航线（中泰、中韩、中欧等）有望重新获得需求支撑，国际航线恢复或将重回快车道。 8 月 10 日第三批放开更多国人出境较多的XXX后，出境跟团游XXX由此前的60个扩展至 138 个。政策发布后各 OTA 平台出境游搜索热度瞬时暴涨，出境游需求有望增长。1）携程数据显示，政策发布后，出境游产品瞬时搜索增长超过20倍，其中国庆出发时段x受关注，日本、澳新等XXX跟团产品热度飙升。2）同程旅行签证咨询量则较前日同一时段上涨近 3 倍，前往新开放目的地的首批产品，目前主要以单一XXX深度游为主，后续土耳其+埃及、土耳其+迪拜、北欧四国等经典的串联型产品也将逐步进入市场。3）美团、大众点评数据也显示，截至8月 10 日 12 时，平台上境外酒店的瞬时浏览量暴涨7 倍。其中，日本、韩国的住宿浏览热度分别增长 12 倍和 15 倍。 未来一段时间出境人次的增加有望带动国际航线票价回归正常区间，避免过高的票价压制出境需求。根据航班管家周度数据，近期国际平均票价仍高于19年同期 20%左右；航司国际航线平均客公里收益高于 19 年同期30-40%。若出境人次在第三批XXX放开后得到进一步释放，有望带动价格继续回归正常区间，进一步刺激部分对价格较敏感的旅客的出境需求。

恢复x慢的中美航线近期同样取得进展，预计 9 月初、10 月末将分别增加至中国航司每周 18 班、24 班。2023 年中美航线首次加班时间为 5 月。5 月 3 日，美国交通部允许中国航司每周运营 12 个中美往返航班，即刻生效。随后，国航、东航、南航、厦航相继提交了增班申请。5 月 18 日，美国交通部发布公告，批准了4 个新的中美直航航班，自 5 月 20 日开始逐步执行。 8 月 11 日，美国交通部宣布批准中国航司大幅增加中美航班。自9 月1日起，允许中国航司每周执行 18 班中美直飞往返航班，自10 月29 日起，允许中国航司每周执行每周 24 班中美直飞往返航班，比目前正在执飞的数量翻倍。目前，国航和东航已经率先申请新的中美增班，其中国航申请新增每周一班北京-洛杉矶，东航申请新增每周一班上海-洛杉矶。美联航也在宣布将自10月1 日起旧金山-上海增加到每天一班，11 月 1 日起旧金山-北京增加到每天一班。

2、国际航线是三大航未来盈利弹性生命线：摊薄固定成本、分担国内运力

国际航线通常使用航程更远的宽体机执飞。由于窄体机的航程普遍较短，覆盖的中远程航点有限，航司通过引进宽体机满足日益丰富的国际航线需求。

航司宽体机比例随国际航线发展逐渐升高，这些成本高、座位多的宽体机的运行能对行业生态产生剧烈影响。

2013-2019 年，随着国际航线逐渐放量，航司宽体机比例也逐渐升高。截至2019 年末，国航、东航、南航、海航、吉祥宽体机比例分别为18.30%、12.86%、12.97%、22.16%、6.25%。截至 2022 年末，国航、东航、南航、海航、吉祥宽体机比例分别为 17.83%、13.03%、12.74%、22.81%、5.45%。

这些宽体机具有成本高、座位数多的基本特征，其利用情况能对行业生态产生剧烈影响。特别在 2023 年，三大航业绩没有充分释放的主要原因是国际航线的拖累： 1）成本端拖累：宽体机总成本高，但当执飞航程远、利用小时数高时，单位成本将显著下降，当其航程过短、闲置/利用率低时则对成本端产生严重拖累。2023 年x季度，行业平均宽体机利用率仅4.7 小时左右，直接导致成本端端承压，相应地国航、南航、东航 2023Q1 每ASK 成本分别高于2019年 12.48%、26.73%、26.11%。根据航班管家数据，2023 年7 月宽体机利用率 8.6 小时左右，仍较 2019 年低 18.4%。 2）客座率拖累：宽体机座位数多，如果国际航线不足时过多宽体机在国内运行，会对境内市场供需结构产生较大冲击。2023 年7 月，国航、东航、南航国内客座率分别低于 2019 年 7.20pct、2.51pct、4.22pct，客座率偏低的主要原因是宽体机在国内市场超额投放，并非需求不足。3）随着国际航线持续恢复：1）宽体机利用率提升，大航成本曲线将下至正常水平，展现充分盈利弹性。2）宽体机离开境内市场，境内客座率提升、票价更加坚挺。

2.1、成本端拖累：宽体机总成本高，航程远、利用率高时单位成本低

宽体机运行总成本高，高利用率长航距下充分发挥作用的宽体机能够带来固定成本的大幅摊薄，可以说是为了远程国际航线而生。宽体机的折旧、维修费用较高，利用率是摊低单位成本的关键。对 B787 与 A320 的成本进行拆分测算，因B787起降服务费、折旧费、燃油费等均显著高于 A320，所以B787 的总成本更高；但随着日利用率提升、航距拉长，B787 单位成本下降幅度更大。

疫情三年各航司宽体机普遍闲置或转飞国内航线，直接导致单位成本大幅上升。2020-2022 年，三大航国际+地区可用座公里占比从疫情前的30-40%下降到10%左右，吉祥航空从 15%-18%下降到 2%-5%，春秋航空从35%左右下降到1%以内。宽体机利用率的下降导致各航司单位成本曲线陡峭上扬，且宽体机占比越高的航司单位成本增长幅度越大。国航、东航、南航、吉祥、春秋五家航司的每ASK成本，2022 年较 2019 年分别增长 118.22%、95.47%、74.45%、36.33%、27.26%。

随着国际航线的持续修复，宽体机利用率提升后大航成本曲线将下至正常水平，展现充分盈利弹性。

2.2、客座率拖累：宽体机转飞国内造成国内市场供给过剩

当前宽体机执飞境内航班明显高于疫情前，这会导致境内市场供给过剩、客座率低迷。

宽体机执飞境内航班量明显多于疫情前。据我们计算（把座位数超过240的飞机算作宽体机），7 月宽体机执飞的航班中，国际航班占比17.95%，而在2019 年 7.14-7.27 这两周，这一比例为 53.17%；7 月宽体机执飞境内航班量高达 2.5 万班，而 2019 年 7.14-7.27 这两周仅为0.8 万班，粗略计算2023年7 月境内宽体机航班量达到了 19 年 7 月的 1.5 倍。

这导致境内市场座位数增加、客座率低迷。据航班管家周度数据，2023年3月以来境内航班座位数高于 19 年同期 20-30%，同时客座率低于19年同期0 个百分点。 随着国际航线持续恢复，这些宽体机将离开境内市场，或将见到境内航班客座率提升、票价保持坚挺。

3、行业第三拐点即将来临：供给降速、时刻上浮，国际线景气提升

3.1、宽体机引进降速，供需格局优化

正如我们在《以产定销转向量价平衡，格局优化引领景气周期》中所论述的，十四五期间机队规模增速下降、结构上宽体机减少，这个整体趋势基本不可逆转。

“十四五”期间供给收缩趋势明确，根据航司引进计划，三大航未来三年运力增速放缓，东航 2025 年出现负增长。x，航司有通过收紧供给降低竞争烈度的意愿；第二，三年疫情冲击下，2022 年三大航经营活动现金流大幅减少甚至转负，资产负债率分别高达 92.69%、89.47%、82.34%，无力应对飞机交付时的大量现金消耗。

同时宽体机引进速度下降、宽体机占比下降。经过此前的快速扩张，行业对宽体机的追求已经告一段落，在宽体机比例规划上趋于理性。据三大航年报，2023-2025 年三大航宽体机引进增速分别为 4.02%、1.66%、-0.27%，宽体机在机队中所占比重也随之下降。

3.2、时刻向枢纽机场集中，收益水平有望上行

如前所述，在枢纽拥挤+补贴刺激共同作用下，低线城市、非枢纽城市过量增开国际航线，这些缺乏足量需求支撑的航班拖累了国际航线的收益水平。

16 冬春到 19/20 冬春航季低线城市、非枢纽城市过量增开国际航线：1）按照一、二、三类城市划分，三者国际直飞航班时刻增速分别为37.48%、85.64%、154.05%。2）按照是否属于十个国际枢纽城市划分，国际枢纽城市、非国际枢纽城市国际直飞航班时刻增速分别为 38.06%、118.19%。

当时航司热衷于在这些城市增开国际航线并非看好当地需求，仅是因为枢纽拥挤但宽体机有很多+XXX补贴刺激，一定程度造成市场调节机制失灵，收益下滑。实际上绝大部分出境需求集中在经济发达、收入水平较高的省市，据中国旅游研究院发布的《2023 年上半年出境旅游大数据报告》，2023年上半年 TOP20 的客源城市出境游客占比共 81.90%，北京、上海、广州、深圳等一线城市游客占比达到 35.6%。因此，在低线城市新开的国际航线必然要承受低客座率和低票价。尽管有补贴的存在，国际航线盈利情况仍然较为堪忧。

国际航班时刻向枢纽机场集中、每条航线承运人数量受限的趋势明确，竞争格局优化、市场供需平衡，国际航线客座率、票价有望上行。

民航局在 2021 年末印发的《“十四五”民用航空发展规划》中提到，要将航权资源、国际客流向国际航空枢纽聚集。“提升区域航空枢纽航线网络支撑功能，增强对周边非枢纽的连通及对国际航空枢纽的客源输送。”“完善枢纽导向的航权资源配置，重点支持枢纽化运营和主基地公司发展，引导航权资源向国际航空枢纽集聚。”这两点措施，一是明确了区域航空枢纽“网络支撑”的功能定位，二是明确了国际航权集中至国际航空枢纽的措施。

2023 年 7 月末的《国际客运航权市场准入和配置规则（征求意见稿）》对一类、二类航线的承运人数量上限做出明确限制，同时明确新开航线必须由十个国际枢纽机场始发或经停。国际时刻向需求充足的枢纽机场聚集、同时竞争格局优化的趋势明确。文件提到：1）一类航线：任一城市对航线不超过3家空运企业经营；涉及一市两场的，任一城市对航线不超过4 家经营，其中任一机场对航线不超过 3 家经营。主基地空运企业不受上述限制。2）二类航线：任一城市对航线不超过 2 家空运企业经营。3）新开远程航线须在空运企业主基地机场（一类航线可以在主基地所在省域内的其他国际机场）或10个国际枢纽始发或经停。

《国际客运航权市场准入和配置规则（征求意见稿）》有两点明确趋势：1）国际时刻将集中在出境需求旺盛的枢纽机场，低线城市的出境游客则通过中转经停地形式将聚集到枢纽机场，有望拉升国际航班客座率。2）限制每条航线的承运人数量，竞争烈度的下降或将提高航司定价权。此前航司容易在热门国际航线过度拥挤。根据民航局截至 2023 年5 月31 日的航线分类目录，我们初步统计发现，19/20 冬春航季，境内到日本、韩国、泰国等热门目的地XXX城市的承运人数量明显过多，运营广州↔曼谷、上海↔曼谷、上海↔东京三条航线的境内航司均多达 6 个。超额的供给必将导致竞争激烈、收益下滑，未来这一问题或将有效改善。

3.3、国际航线恢复 70%后将迎来行业第三拐点（弹性拐点）

我们在 2020 年的报告《走在曲线之前——机场航空复苏的三个拐点》中提出了航空需求及盈利复苏的“三大关键拐点”。随着国际航线复苏推动单位成本大幅下降、国内供给过剩得到缓解后客座率提升+票价坚挺，国际航线恢复70%之后，我们认为明年有望迎来第三拐点（弹性拐点），见证业绩弹性充分释放。我们提出，随着需求恢复、票价随之上升，行业盈利有三个关键拐点：

x个拐点（起飞拐点）：需求较低，边际定价（对应单机盈利依然为亏损）。随着航班量和旅客量逐步环比恢复客座率 A，价格到能覆盖变动成本。此时供需仍不平衡，票价处于低位。航空公司在x个拐点到第二个拐点之间采取“保边策略”（保证价格覆盖变动成本），基本任务是提升需求体量，尽可能让所有飞机全部起飞。这也是疫情期间航企推出低价“随心飞”产品的初衷（边际定价+拉升客座率）。

第二个拐点（盈利拐点）：客座率水平能实现盈亏平衡，迈过第二拐点后航司票价策略将转为积（对应单机盈利从 0-400 万/架/年）。需求曲线继续上升到盈亏平衡客座率 B，票价已经提升到能覆盖全成本。此时基本扭亏为盈。第二个拐点至关重要，因为航空公司迈过这个拐点后会切换为积的价格策略，从“保边策略”转换为“综合收益策略”。

第三个拐点（弹性拐点）：客座率超预期，票价策略激进，盈利弹性充分（对应单机盈利从 400-4000 万/架/年）。需求及客座率达到高于航空公司预期的C点后，航空公司开始主动大幅提价。此时绝大部分航线达到预期收益率，价格策略将转为激进、大幅提价，盈利弹性非常大。

略有差异的是，今年部分航司在客座率达到盈亏平衡点前就转向了积的定价方式。我们认为这可能受两个因素影响： 当前客座率偏低的重要原因之一是国内宽体机超额投放，并非需求不足（根据航班管家数据，国内周旅客量 4 月第二周以来已经超过2019 年同期），同时航司对需求价格弹性持乐观态度。 三年亏损后航司盈利诉求达到历史高点，行业票价共识下停止了以往以价换量的传统思路。

如前所述，国际航线的持续修复有望推动航司单位成本大幅下降、助力国内客座率提升到较高水平，叠加竞争格局优化下坚挺的票价表现，行业或将迎来第三拐点，展现超强盈利弹性。以国航为例（假设：航油6500 元/吨，2024 年国内、地区 ASK 分别恢复到 2019 年的 125%、100%，国内、国际、地区客座率分别73%、69%、70%，国内、地区客公里收益分别相当于 2019 年的115%、107%）。当国际客公里收益高于2019年30%时，ASK 恢复到 2019 年的 90%、95%、100%，国航分别有望实现106、112、119亿的净利润。